本文來自：高瑞東宏觀筆記，作者：高瑞東 趙格格

核心觀點

引子：我們經常聽到投資者提問，我國城鎮化已經逐步接近發達國家的水平，但消費率（最終消費支出佔GDP比）卻相差甚遠，未來中國經濟是否會轉換爲消費拉動型經濟呢？城鎮化率與消費率是否存在必然的聯繫？本文我們試圖通過觀察六個主要發達經濟體，並且綜合內外國情差異，進行充分探討。

核心觀點：

中國消費率會繼續慢速提升，長週期視角下消費支出增速能夠穩定在6%左右。發達國家在經歷快速城鎮化的時候，消費率（消費佔GDP比重）普遍會快速回落；在城鎮化率放緩時，消費率會企穩、爬坡回升。我國消費率已經在2010年見底，開啓回升。向前看，在老齡化快速提升、棚改結束、城鎮化速度邊際放緩的背景下，預計中國消費佔GDP比重會持續提升。長週期視角下，雖然中國潛在經濟增速在下滑，但消費率依然在提升，預計我國消費支出增速能夠穩定在6%左右。 

日本、韓國在快速城鎮化的時期，消費率均出現回落；城鎮化率在70%左右時，消費率開始企穩、爬坡回升。在城鎮化率快速提升時，日本、韓國消費佔GDP比重均出現回落。日本在1969年城鎮化率達到71%，消費率在61%觸底。韓國在1991年城鎮化率達到75%後，消費率也在61%左右觸底。之後，日韓兩國的消費率緩慢提升，分別在2012年及2002年，回升至高點78%及68%。

美英德在高度城鎮化時期，消費率趨於穩定。美國、英國、德國，在二戰結束後，已經實現了較高的城鎮化率，消費率也趨於穩定，沒有進一步的大幅回升和回落。法國經歷了城鎮化率從60%快速提升到70%的階段，消費率同樣小幅回落。

雖然中國城鎮化尚有空間，但消費率已邁過低點，難以再次回落。中國城鎮化率距發達國家還有10個百分點的提升空間。但是，隨着老齡化率快速提升、大規模棚改結束，預計城鎮化速度將邊際放緩。參考日韓法經驗，在城鎮化率放緩後，消費率觸底，不再回落。2010年，中國消費率在49%觸底，此後已經開啓了緩慢提升的趨勢。未來中國城鎮化率還會繼續提升，但消費率難以再次回落。

 共同富裕下，如何平衡製造業投資和消費率提升？

一方面，消費率預計會在城鎮化放緩的背景下，緩慢提升，預計中長期視角下，消費支出增速會穩定在6%左右。我們根據日韓消費率觸底後的回升經驗，預計到2030年，消費率有望較2020年提升5個百分點，與2010年至2020年提升速度基本持平。參考社科院估算的中長期經濟潛在增速，預計長週期視角下，消費支出增速穩定在6%左右。

另一方面，我國製造業投資和基建還有發力空間，固定資產投資在經濟的佔比不會過快下滑。我們從美德發展經驗中可以看出，穩定製造業投資是實現共同富裕的重要保障。在產業升級和自主可控的政策推動下，以及爲達成“雙碳”目標的綠色投資帶動下，我國製造業和新基建依然有較大的發力空間。

共同富裕主題下，居民收入和實際消費水平差距將不斷縮小，中長期消費需求將持續釋放。在共同富裕總綱領下，城鄉居民收入不斷提高，醫療、住房、教育等民生壓力降低，居民消費意願將不斷釋放。中國人均GDP已突破1萬美元大關，消費升級推進，居民消費觀念也從商品消費到服務消費轉變，醫療、餐飲、醫美、家政、旅遊等服務需求持續釋放。

一、六國經驗：城鎮化後期，消費率觸底回升

1.1 日韓：快速城鎮化時期，消費率下滑

日本、韓國在快速城鎮化的時期，消費率（最終消費支出佔GDP比重，包括政府消費及居民消費）均出現回落。以日本、韓國爲例，在上世紀均經歷了城鎮化率快速提升的過程，比如日本城鎮化率，從1960年的63%，提升到了1976年的76%。韓國城鎮化率，從1960年的30%，提升到了1991年的75%。在這個階段，日本、韓國均出現了消費佔GDP比重（下文中我們簡稱爲消費率）回落的現象。

日韓城鎮化率達到70%之後，城鎮化率放緩，消費率開始企穩、慢速爬坡回升。當日韓兩國進入城鎮化後期，消費率開始觸底回升。日本在1970年，城鎮化率達到72%時，消費率就已觸底，底部在60%。韓國在1991年，城鎮化率達到75%後，消費率也在61%左右觸底。之後，日韓兩國的消費率緩慢提升，分別在2012年及2002年，回升至高點78%及68%。

消費佔GDP比重之所以會隨着城鎮化推進，呈現“U”形變化趨勢，原因在於：城鎮化前期，國家通常面臨工業化和城市化發展，投資對消費產生擠出效應，於是最終消費佔GDP比重處於下降階段；城鎮化後期，經濟發展水平提高，居民消費水平提升，製造業向成本更爲低廉的海外國家轉移，雙重因素導致國內投資對經濟增長的貢獻率下降，消費佔GDP比重提高。

1.2 歐美：高度城鎮化時期，消費率趨於穩定

歐洲在二戰後，普遍已經達到較高的城鎮化水平，消費率趨於穩定。美國、英國、德國，在二戰結束後，由於普遍已經實現了較高的城鎮化率，經濟增長低速波動，可參考意義較小。但可以看出，長期以來，美英德消費率已經趨於穩定，也沒有進一步的大幅回升或回落。

美國居民消費緩慢回升，但政府消費持續回落，整體最終消費趨於穩定。美國居民消費提升主要集中於醫療服務型消費，實物消費則持續回落。將居民消費做進一步拆分，從1950年以來，美國居民消費提升主要集中於服務消費；實物消費，尤其是食品消費的佔比則持續下滑。美國服務型消費佔比的提升，主要集中於醫療服務，尤其在2007年之後，美國老齡化率加速提升時，醫療類服務型消費佔比在短期快速提升。

法國則與日韓相同，在快速城鎮化過程中，消費率有所回落。法國在二戰後，也經歷了城鎮化率從60%快速提升到70%的過程，這一階段法國消費率與日韓一樣，出現了小幅回落。在城鎮化率提升到70%後，消費率則趨於穩定，不再下滑，經濟增速也開始逐級回落。

二、中國消費佔GDP比重已經觸底回升  

2.1從六國經驗推導：中國消費率基本觸底

考察六國經驗，對於中國城鎮化率和消費率未來的演變，我們可以得到如下啓示：

第一，中國城鎮化率距發達國家還有10個百分點的提升空間。觀察發達國家，城鎮化率普遍維持在75%左右。2020年中國常住人口城鎮化率64%，“十四五”規劃提出2025年城鎮化率要達到65%。據中國社科院農村發展研究所預測，2035年中國城鎮化率有可能達到74.39%。因此，中國城鎮化率提升預計還有10個百分點左右的空間。以14億人口來計算，預計還有1.4億農民將變爲城鎮戶口。

但是，隨着老齡化率加速提升，疊加三四線城市棚改結束，中國城鎮化率預計將進入低速爬坡的階段。2018年11月29日，中國社會科學院副院長蔡昉在中國經濟50人論壇長安講壇提到，目前中國城市化增速正在放緩。蔡昉表示，城市化的可持續性正逐漸乏力，目前每年城鎮人口的增量中，53%來自於“就地變更”，即通過行政區劃變動導致的城鎮化，本身並不涉及就業類型和居住地的變化。

第二，城鎮化率放緩時，消費率基本觸底。日韓在城鎮化率放緩後，消費率在60%左右觸底，也沒有進一步回落。參考美英德法的經驗，在城鎮化的後期，消費率基本趨於穩定。2010年，中國消費率在49%觸底，此後已經開啓了緩慢提升的趨勢。未來中國城鎮化率還會繼續提升，但消費率難以再次回落。

2.2 中國消費率較低，未來仍有較大空間

中國的消費率低於主要經濟體同等城鎮化率下的應有水平。從21個國家2018年的城鎮化率和消費率的截面數據來看，城鎮化率與消費率呈現正相關關係。但是，中國位於趨勢線之下，也意味着中國目前的消費率，低於主要經濟體在同等城鎮化率下的應有水平。

居民收入和實際消費水平差距將不斷縮小，消費率依然有較大的提升空間。一方面，2014年前後中國20歲到60歲勞動力總規模達峯，中國逐步走入城鎮化後期，房地產和基建等傳統投資的空間和規模有限。另一方面，習總書記在《求是》雜誌的撰文《紮實推動共同富裕》中提到，“到‘十四五’末，全體人民共同富裕邁出堅實步伐，居民收入和實際消費水平差距逐步縮小”。共同富裕總綱領下，城鄉居民收入不斷提高，醫療、住房、教育等民生壓力降低，居民消費意願將不斷釋放。第三，中國人均GDP已突破1萬美元大關，消費升級推進，居民消費觀念也從商品消費到服務消費轉變，醫療、餐飲、醫美、家政、旅遊等服務需求持續釋放，消費率也將進入上升通道。

但是，是否意味着固定資產投資對於經濟的貢獻會快速削減，我們即將轉換爲消費拉動型經濟呢？

三、長週期視角下，最終消費如何增長？

3.1 製造業和新基建投資依然有發力空間

我們在11月9日的報告中提到，從美德經驗來看，製造業產值佔比和基尼係數呈現負相關關係。穩定製造業，一方面，通過推進產業升級和自主可控，有利於保證經濟增速不會快速下滑；另一方面，可以穩定和擴大就業，壯大中等收入羣體，避免收入差距擴大。因此，建立強大的製造業，是實現共同富裕，縮小貧富差距的重要保障。

因此，雖然我國消費率已經觸底，但是我們認爲，起碼在未來的兩個五年規劃中， 製造業和新基建投資依然處於擴張階段，消費率會處於緩慢爬坡的狀態。

製造業和新基建投資有兩條鮮明的主線驅動。第一條是產業升級和製造業自主可控，第二條是新能源相關的產業投資。在產業基礎再造和產業鏈提升政策推動下，自主可控、安全可靠的產業鏈將逐步形成，高新技術及新興產業迎來重大發展機遇，卡脖子薄弱環節如軟件、半導體設備、材料、先進製程代工等將獲大量投資。在“雙碳”目標下，產業投資迎來新變局，新興能源行業產業空間巨大。

觀察日本、韓國、德國這些製造業導向型的國家，在城鎮化後期，其製造業增加值佔GDP比重，並未快速下滑，而是維持高位，原因在於日本、韓國、德國在持續推進產業升級。從截至2014年的數據來看，中國製造業中高技術產業佔比依然遠低於日韓德（製造業驅動型國家）和英美法（消費驅動型國家），尚有較大的提升空間。

3.2 長週期視角來看，消費支出增速穩定在6%左右

在製造業投資穩定的前提下，考慮到經濟潛在增速逐步下行，未來消費率提升的路徑如何演繹？

首先，觀測日韓城鎮化後期消費率提升的速度。日本，消費率觸底後的10年內，消費率從底部的60%，回升至69%，城鎮化率則是從72%上升至76%；韓國消費率則是從61%上升至63.6%，城鎮化率從69%上升至79%。從日韓兩國數據對比也可以看出，城鎮化率提升的越快，消費率上行的越慢。

參考日韓經驗，估計到2030年末，中國消費率有望較2020年末提升五個百分點。根據住建部，2020年我國常住人口城鎮化率已經達到了63.89%。根據“十四五”規劃，2025年我國城鎮化率要上升至65%。根據社科院2019年公佈的《城市藍皮書：中國城市發展報告》預計，到2030年我國城鎮化率將達到70%。我們參考日韓的歷史數據估算，隨着2030年我國城鎮化率達到70%，消費率提升的幅度，約在7個百分點左右。但是，考慮到我國製造業佔比維持相對穩定，我們認爲中國消費率提升的速度將較爲緩慢，預計最終消費率從2020年的54%，到2030年提升5個百分點，達到59%左右。這也與2010年至2020年，中國消費率每年提升的速度基本一致。

長週期看，最終消費支出（名義口徑）增速穩定在6%左右。參考中國社科院2020年發表論文《未來15年中國經濟增長潛力與“十四五”時期經濟社會發展主要目標及指標研究》，“十四五”期間實際GDP潛在增速約爲5.5%，2026年至2030年實際GDP潛在增速從5.17回落至4.65%。我們在社科院測算上進一步微調，最後得出，長週期來看，消費支出（名義）增速穩定在6%左右。