本文来自格隆汇专栏： 中信证券研究，作者：陈聪、张全国、李金哲

首批REITs中，保险资金是除原始权益人的战略配售的重要来源，券商自营类资金则是REITs约71亿网下申购资金的主要来源。9家REITs定价均低于询价平均价和中位数，定价富有吸引力。我们预计，未来随着资管类资金投资范围逐步放大，一个更趋成熟的REITs市场，将吸引私募、券商、保险、外资等各类投资者参与活跃交易。

▍首批公募REITs认购踊跃，有效认购金额覆盖倍数达6.5倍。

近日，首批公募基础设施REITs完成网下询价。根据最终的定价结果，首批公募REITs合计募资达到314.03亿元。发行总量中，约有222.24亿元通过战略配售，占比70.77%，其中125.93亿为原始权益人和关联方，分别锁定36-60个月，剩余部分96.31亿元锁定12个月。有70.97亿元，通过机构投资者网下申购，占比22.60%；剩余20.79亿元面向公众发售，占比6.62%。在已经进行的网下询价中，9家REITs合计获得516.87亿元资金认购，其中有效认购金额457.45亿元，相当于募资额的6.45倍。

▍网下申购机构投资者来源广泛，预计集中度将更加分散。

从首批申购的投资者来看，投资者来源广泛，包含公募基金、保险资管、私募基金、信托、券商自营、券商资管、QFII等机构投资者。但目前的申购来源较为集中，其中券商自营认购总金额达292.60亿元，占比56.6%，其次是保险，认购金额达81.00亿元，占比15.7%；公募专户、信托、私募基金、券商资管则分别认购了8.2%、7.6%、6.8%和5.2%。我们认为，首批发行认购集中度较高，与产品新创，券商自营的资金投向较为灵活有关，而资管类资金有固定的投资范围条款，还需后续逐步调整。但总体来说，公募REITs与长线寻求稳定收益的资金高度契合，未来保险、银行理财等投资者比重有望进一步提高。

▍发行定价优惠，进一步增强产品吸引力。

首批产品发行的最终定价均低于询价平均价和中位数，这是在发行方主动控制下的结果。而9家REITs最终发行定价亦均在询价区间的中高区域，这一点基本符合预期。一是体现了投资者对公募REITs本身产品的认购热情，二是REITs发行过程中理性的定价，也有利于投资者实现更佳回报，增强了首批产品的投资价值，有助于公募REITs市场的长远发展。

▍持有型资产的认购预期分红回报率理性，政策提供足额投资者保护。

首批产品的发行中，有期限的收费权、运营权资产，根据久期不同，投资者认购的21年分红回报率在8%-12%之间。而对于长期经营的持有型资产，投资者的认购预期回报率在4.0%左右。稳定性较强，提价空间大的物流仓储类资产，更存在4.0%以下的收益分红报价。这预示着投资者认可REITs的股权属性和提价能力，二级市场的交易倍数可能更高，而政策要求发行回报率在4%以上，无疑是提供了足额的政策保护，进一步提高了REITs的交投热情。 

▍战略配售认购积极，不同类型机构偏好差异明显。

我们将申购的战略投资者分为七类：保险、公募专户、私募、信托、券商资管、券商自营以及其他机构。从目前申购来源分布来看，保险类战略投资者申购金额最高，达33.36亿元，占比达到34.64%，其中，合计申购金额前两名机构为泰康人寿、中国平安，分别占保险类合计申购金额的41%及27%；其他机构、券商自营申购金额次之，占总申购金额比分别为25.40%、16.86%。从各类机构资金配置比例来看，保险机构、私募、信托均最看好物流仓储，该类REITs的认购金额占总金额的比例分别达到59.75%、49.44%、84.05%；公募专户、券商资管、券商自营资金第一大投向都为收费公路，认购金额占比在48.17%-49.30%，偏好差异较为明显。