作者：陈龙 王政 

来源： 李迅雷金融与投资  

主要观点

疫情对我国进出口产业链冲击有限

2020年2月10日BDI指数达到最低点411点后止跌回升，表明全球经济从2月10日中国复工复产以来已经开始逐步复苏。市场担心3-4月欧美疫情爆发对全球经济冲击，但是3-4月BDI不跌反涨，或是由于全球采取一系列宽松政策以及中国经济持续回升导致。我国进出口数据显示疫情主要影响我国前两月的出口，3月出口明显改善，对我国进口影响不大。疫情对我国供应链上游原料端无明显冲击。对我国供应链下游需求端冲击有限且在边际改善。具体国家地区看，3月东盟进出口较快增长，日本韩国进出口恢复至去年同期水平，欧美进出口小幅改善。

欧美复工与政策落地可期，经济有望延续复苏态势

欧美主要国家新冠每日新增确诊人数在3月底4月初见顶回落。德国4月20日开始放松管控措施逐步复工复产，法国5月11日后部分商铺可以重新营业，意大利从5月4日起制造业、建筑业和批发业将恢复工作。美国复工将分三个阶段展开，预计4月底5月初美国各州陆续放松管控。我国积极推进复工复产经济持续回升，3月以来电厂日耗与钢材消费同比回暖，电厂日耗4月中下旬已接近去年同期水平，钢材表观消费量4月已经超去年同期水平，提高财政赤字率、发行抗疫特别国债和新增地方政府专项债政策有望5月下旬两会落地。随着欧美陆续复工与国内政策落地，经济有望延续复苏态势。

A股海外收入占比较低，海外需求预期最悲观时点已过

我国上市公司海外收入占比低，海外疫情对国内上市公司整体盈利影响较小。国内上市公司海外收入占总收入比例仅为10.6%。中信29个一级行业中只有电子、家电、交运、基础化工和农林牧渔5个行业海外营业收入占比在20%以上。海外需求预期最悲观的时刻或已过去。市场担忧二季度海外需求影响，从边际看欧美国家复工复产海外需求将迎来回升。同时欧美等国家采取力度空前的经济救助政策，如美国给民众发钱和给失业人员补助金，有助增加美国居民购买力，减少疫情对美国经济的影响。我们认为海外需求预期最悲观的时刻或已过去。受海外需求影响较大板块有望迎来悲观预期修复。

继续看好二季度A股反弹，推荐新基建、新消费和生物安全法

维持看多二季度反弹的季度策略观点。疫情对我国进出口产业链冲击有限，4月底5月初欧美国家逐步复工海外需求将迎回升，5月下旬两会期间宏观经济政策有望落地，预计经济延续复苏态势。我国上市公司海外收入占比较小且国外需求预期最悲观时期或已过去，受海外需求影响较大板块有望迎来悲观预期修复。行业配置方面，我们继续推荐时代硬科技中的新基建、世代新消费和生物安全法。

风险提示：欧美疫情再次爆发，疫情引发金融危机，政策力度不及预期

疫情对我国进出口产业链冲击有限

波罗的海干散货指数2月10日触底回升，全球经济逐步复苏。BDI指数是散装原物料如钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂、磷矿石、铝矾土等的运费指数，散装航运业营运状况与全球经济景气荣枯息息相关，故波罗的海指数可视为经济领先指标。2020年1月23日我国武汉开始封城，全国居家隔离生产活动停滞，2月4日疫情迎来拐点每日新增数开始回落，随后2月10日春节假期结束开始逐步复工复产。2020年2月10日BDI指数达到最低点411点后开始止跌回升，说明全球经济从2月10日中国复工复产以来已经开始逐步复苏。从BDI数值看，2020年2月10日低点441点虽然低于2008年金融危机低点663点不过此次BDI从高点下跌幅度远小于金融危机时期下跌幅度。2月10日BDI高于2016年初低点290点。表明今年2月初全球经济最差时期仍好于2016年初时的全球经济。

3-4月欧美疫情扩散普遍停工停产背景下BDI不跌反涨。3月以来疫情开始在欧美快速扩散，3月10日欧美国家陆续开始封城，市场普遍担忧欧美国家需求大幅下滑对全球经济形成较大冲击。但我们发现3-4月BDI指数仍然震荡向上，数据并未如市场所担忧的那样悲观。考虑到季节因素可能的影响，我们统计了2015年以来同期BDI指数，发现2020年3月以后BDI指数高于2015、2016年。从春节后BDI向上斜率看，2020年比2015/2018/2019年同期向上回升更快。我们认为并非是季节性因素导致BDI出现回升，全球采取一系列宽松政策以及中国经济持续回升，或是BDI上涨的主要原因。

疫情对我国供应链上游原料端无明显冲击。市场担忧全球疫情扩散会导致我国供应链原料端出现断供风险。若真如此，我国进口将出现大幅下滑带动集装箱运价下跌。但从进口集装箱运价数据看，3月18日以来欧美疫情严重时期我国进口集装箱运价在持续上涨，原因或是3月18日后我国经济持续向好带动进口需求回升，同时外国对我国出口并未因疫情冲击减少反而有所增加。从不同航线看，欧洲和地中海航线运费涨价较多，澳新、美西、美东航线运费价格变化不大，表明我国从欧洲和地中海区域进口增加较多。从进口集装箱运价上涨看，疫情对我国供应链上游原料端无明显冲击。

疫情对我国供应链下游需求端冲击有限且在边际改善。市场普遍担忧在欧美封国停工停产的背景下，对我国出口会造成较大冲击。出口集装箱运价确实从1月24日以后开始回落，但从出口集装箱价格下跌幅度看，1月24日至今并未出现剧烈下滑，而是类似2017-2019年多次出现过的阶段性回调，表明当前国际疫情对我国出口冲击有限。从出口航线看，欧洲和地中海航线运价下滑较大，美国、日本、韩国航线保持平稳，东南亚航线运价持续上涨，表明东南亚出口趋势良好。从出口集装箱运价变化趋势看，3月20日以来出口运价下跌开始放缓，表明我国出口有边际改善迹象。

我国进出口数据显示疫情主要影响我国前两月出口，3月出口明显改善，疫情对我国进口影响不大。前2月出口金额出现较大回落同比下降达17.11%，不过个别月份进口大幅下滑在近年也曾出现如2016年初，下降幅度小于金融危机时期，2009年有一半月份出口同比下降超20%。2020年3月以来国内大力推进复工复产，出口迎来明显改善3月出口同比下降幅度收窄至6.6%。疫情对我国进口影响较小，前两月进口同比下降3.89%，3月同比下降收窄至1%。从一季度进出口数据看，疫情主要影响我国外需，目前外需已开始转好，疫情对进口相关的内需影响不大。

具体国家地区看，3月东盟进出口较快增长，日本韩国恢复至去年同期水平，欧美小幅改善。今年一季度东盟超过欧盟成为我国第一大贸易伙伴。虽然受疫情影响，一季度我国和东盟国家进出口额仍实现同比快速增长。日韩由于疫情管控较好，和我国地理位置接近且供应链联系紧密，3月进出口已基本恢复至去年同期水平。由于欧美国家3月疫情快速扩散导致3月与欧美进出口改善幅度相对较小。3月我国与东盟日韩的进出口总额是美德法的2倍，中国与周边主要贸易伙伴进出口稳中向好，疫情对我国进出口贸易总体影响有限。

欧美复工与政策落地可期

经济有望延续复苏态势

欧美主要国家新冠每日新增确诊人数在3月底4月初见顶回落。意大利于3月21日达到顶峰，德国3月25日达到顶峰，法国4月3日达到顶峰，美国4月4日达到顶峰，全球在4月3日达到顶峰，符合我们二季度策略报告预判全球疫情在3月底4月初迎来拐点。

欧美疫情见顶后每日新增人数下降速度慢于我国。我国在2月4日每日新增病例3887人达到顶峰，由于有效防控措施，一个月后每日新增病例降至139人。意大利从3月21日新增6557人降至一个月后的新增2729人，德国由3月25日新增7839人降至一个月后新增1835人，法国由4月3日每日新增16531人降至4月28日新增3076人，美国由4月4日新增33761人降至4月28日新增24455人。欧美国家新增人数见顶后下降速度明显慢于我国，预计经济恢复的速度也会慢于我国。但从边际变化来看，欧美复工复产会对全球经济复苏有促进作用。

欧美国家4月底5月初将逐步复工复产，海外需求将逐步回升。随着欧美疫情向好趋势发展，4月底5月初主要欧美国家将开始复工复产。德国4月20日开始放松管控措施，戴姆勒、大众等车企开始复工。法国5月11日后部分商铺可以重新营业。意大利从5月4日起制造业、建筑业和批发业将恢复工作。美国联邦政府推出经济重启规划指南，复工将分三个阶段展开，每个阶段至少14天，逐步推动复工复产。预计4月底5月初美国各州陆续放松管控。随着欧美国家开始复工复产，预计海外需求将逐步回升。

电厂日耗与钢材消费同比回暖，海外疫情扩散背景下国内经济延续复苏。虽然3月以来国外疫情持续扩散，国内经济仍延续复苏态势。沿海五大电厂日耗煤3月以来同比降幅持续收窄，4月中下旬已接近去年同期水平。钢材表观消费量3月以来同比降幅持续收窄，4月甚至已经超过去年同期水平。虽然部分行业仍受疫情影响，但总体看我国经济维持向好发展态势。

宏观政策有望5月下旬两会落地，对经济复苏形成支撑。财政政策方面，此前政治局会议提出提高赤字率、发行抗疫特别国债和增加地方政府专项债。我们预计赤字率有望从2.8%提升至3.5%，发行抗疫特别国债预计在1万亿以上，地方政府专项债发行规模预计在3.5万亿以上。具体规模有望在5月下旬的两会公布。货币政策方面预计降息降准仍会继续实施。今年货币政策和财政政策刺激力度显著增强，对经济复苏形成支撑。

如果印度非洲南美疫情大范围爆发，对全球经济影响有限。当前印度、南美的巴西和非洲的埃及等国家由于人口众多且医疗条件落后，疫情仍然在加剧扩散，市场担忧未来有大范围爆发的可能。如果爆发是否会对全球经济有较大冲击？我们认为不会。2018年印度、非洲、南美洲GDP分别为2.7万亿、2.3万亿和3.7万亿美元，合计8.7万亿，仅占全球GDP的10%。而美欧中日韩GDP合计占全球GDP的70%，即使印度南美非洲疫情爆发，由于其在全球经济占比较低，对全球经济影响有限。

A股海外收入占比较低

海外需求预期最悲观时点已过

我国上市公司海外收入占比低，海外疫情对国内上市公司整体盈利影响较小。国内上市公司海外收入占总收入比例仅为10.6%。中信29个一级行业中只有5个行业海外营业收入占比在20%以上。海外收入占比最高的是电子行业达到39%，其次是家电和交通运输行业，海外收入占比分别为34%和31%。再次是基础化工和农林牧渔海外收入占比分别为22%和21%。电子、家电、交运、基础化工和农林牧渔5个行业的收入占全部上市公司收入比例分别为3.0%、2.5%、6.3%、3.1%和0.1%，合计占比15.1%。海外疫情对国内上市公司总体影响有限，大部分行业海外收入占比低，影响较小。

部分海外收入占比高的板块受到一定冲击。中信一级行业中电子、家电、交运、基础化工和农林牧渔行业海外收入占比高于20%，其中电子中半导体、消费电子、元器件、其他电子零组件、光学光电子板块海外收入占比52%、50%、48%、35%、28%。家电中的黑色家电、小家电、白色家电、照明电工及其他子板块海外收入占比分别为40%、39%、32%、30%。厨电子板块海外收入占比12%受影响较小。交运板块中的航运港口、航空机场子板块海外收入占比分别为61%、26%。基础化工中的橡胶及制品、农用化工、其他化学制品子板块海外收入占比分别为50%、25%、23%。农林牧渔中渔业子板块海外收入占比53%。

海外需求预期最悲观的时刻或已过去。3-4月欧美国家采取封国居家隔离等严格措施造成大范围停工停产，市场担心海外疫情失控海外需求大幅萎缩。随着欧美国家计划4月底5月初逐步复工复产，海外需求将迎来回升。同时欧美等国家采取力度空前的经济救助政策，美国政府颁布2.2万亿美元经济刺激法案，美国大多数成年人和儿童将分别获得1200美金和500美金的补助金。失业人员除了可以领州政府的失业救济金之外，还将额外收到联邦政府每周600美元最多4个月的失业金，此番政策有助提升美国居民购买力，减少疫情对美国经济的影响。另外美联储降息至零利率，开启无限QE，提供2.3万亿美元贷款支持应对疫情。我们认为海外需求预期最悲观的时刻或已过去。受海外需求影响较大板块有望迎来悲观预期修复。

投资建议：维持看多二季度反弹的季度策略观点。疫情对我国进出口产业链冲击有限，4月底5月初欧美国家逐步复工海外需求将迎回升，5月下旬两会期间宏观经济政策有望落地，预计经济延续复苏态势。我国上市公司海外收入占比较小且国外需求预期最悲观时期或已过去，受海外需求影响较大板块有望迎来修复。行业配置方面，继续推荐时代硬科技中的新基建、世代新消费和生物安全法。

风险提示：欧美疫情再次爆发，疫情引发金融危机，政策力度不及预期