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港股持续回调,“倒春寒”中哪些行业可逢低布局?

uSMART盈立智投 02-27 09:48

来源:戴清策略研究
作者:戴清,黄凯鸿

机构认为倒春寒期间,可以逢低加仓的几个方向是:1)流动性敏感的行业。目前市场已短期充分定价美联储鹰派程度,加息预期与美联储指引相一致,未来若海外流动性改善,预计医药、黄金和恒生科技等反弹幅度较大。

2)行业景气周期接近底部,静待拐点到来的行业。如半导体,消费电子等行业当前估值水平不高,其库存情况有望边际改善,可以布局等待新一轮上涨周期。

3)地产需求端有企稳回暖迹象,后续仍有政策支持空间,关注地产链、金融、资源等行业。

4)1月场景类消费复苏的乐观预期计价较充分,我们曾提示可以转向汽车和消费电子等可选消费,经历回调释放兑现压力后,部分品种仍值得关注。

国泰君安证券在之前报告《倒春寒魔咒何时休》中曾提到,从历史经验出发,春季港股容易出现调整行情。从春节后开始,港股已经回调至2023年初的水平。本报告将研究哪些行业在倒春寒中抗跌,哪些行业能在倒春寒后领涨,进而探寻本轮倒春寒中可以逢低布局的行业。

1. 多数行业在倒春寒过后发生对称性反弹

近几年,港股市场在2月中旬前后均面临各种短暂的不利因素,在不利因素消失后,部分行业会出现对称性的下跌和反弹。我们以2月中旬作为倒春寒的起点,选择不同长度的时间段分别计算港股各行业指数的表现。我们发现,倒春寒持续时间一般在1个月左右,即大概25个交易日。在2020、2021、2022年倒春寒期间和倒春寒之后,部分行业会出现对称性的下跌和反弹,主要是前期压制行业表现的因素消除或行业基本面改善驱动;然而,部分行业未能及时修复跌幅。

1)2020年倒春寒期间,海外疫情爆发,跌幅较大行业主要是与线下消费或经济前景相关的行业。跌幅较大的6个行业是半导体(-33.7%)、能源(-33.2%)、汽车与零部件(-31.3%)、耐用消费品与服装(-31.3%)、技术硬件与设备(-28.1%)、消费者服务(-27.1%)。最抗跌的6个行业是食品与主要用品零售(1.1%)、银行(-15.9%)、食品饮料与烟草(-16.4%)、软件与服务(-16.9%)、家庭与个人用品(-18.1%)、商业和专业服务(-18.1%)。

2020年3月倒春寒结束,反弹最快的行业主要是疫情影响下需求快速上升的互联网,以及疫后复苏较快的服务业。2020年3月海外疫情爆发以及流动性干涸造成市场抛售各类资产,但随后流动性再次宽松。反弹速度最快的6个行业是:医疗保健服务(43.6%,前期-23.0%),电信服务(26.2%,前期-22.2%),食品与主要用品零售(24.7%,前期1.1%),耐用消费品与服装(21.9%,前期-31.3%),消费者服务(21.8%,前期-27.1%),软件与服务(20.0%,前期-16.9%)。

具体来看,多数互联网企业施行居家办公政策,居民网上消费需求增加,行业整体受疫情冲击较小,海外互联网股价上涨映射至港股市场;必需消费行业如家庭与个人用品、食品饮料和电信服务等行业有刚需支撑,抗风险能力较强,在海外流动性危机解除后修复早期跌幅。制药和医疗保健服务行业则受益于疫情以及流动性修复。

然而,宏观不利因素消退后,虽然部分行业前期跌幅较深,但反弹力度却不大,主要是由于其基本面修复较慢,需要更长的时间修复到前高位置。包括半导体、消费电子、汽车及零部件和能源行业,在倒春寒期间,这些行业跌幅较大,但过后未能对称性反弹修复前期跌幅,主要是疫情的影响较大,产业链持续受阻,行业盈利预期未能及时修复。具体来看:

1、疫情持续时长打破市场原有乐观预期,半导体和消费电子受海外疫情冲击明显。海外疫情防控措施导致产业链受阻,与此同时,日韩发生贸易摩擦,行业成本端上升。需求端方面,苹果宣布关闭大部分门店以控制疫情,华为、苹果等终端品牌商缩减产品订单。供需两弱导致行业盈利前景下修,而疫情迟迟未见好转,半导体和消费电子行业指数在倒春寒后未能及时修复。汽车及零部件行业面临类似的冲击,多家车企停产,全球供应链停滞,中国汽车零部件出口企业受到冲击,进口零部件断供。

2、疫情导致海外经济停摆,能源需求预期下行,油价大幅下跌。海外多国为防控疫情封城,但疫情持续且反复,市场对全球经济前景悲观,能源需求下降,国际油价一度跌至负值,行业信心持续受打击。

2)2021年倒春寒期间,海外通胀和货币政策收紧预期上涨,流动性敏感的行业承压。跌幅较大的6个行业是半导体与设备(-27.3%)、汽车及零部件(-23.5%)、软件与服务(-22.5%)、零售业(-21.3%)、医疗保健服务(-21.0%)、食品饮料与烟草(-18.0%)。最抗跌的6个行业是房地产(1.6%)、银行(1.1%)、商业和专业服务(1.0%)、公用事业(0.9%)、电信服务(0.8%)、运输(-3.9%)。

2021年3月倒春寒过后,反弹速度最快的6个行业是耐用消费品与服装(13.7%,前期-16.3%)、材料(12.2%,前期-7.9%)、食品与主要用品零售(12.2%,前期-10.1%)、制药(11.4%,前期-13.2%)、运输(11.0%,前期-3.9%)、医疗保健服务(10.4%,前期-21.0%)。具体来看,倒春寒过后海外流动性收紧的预期逐渐缓解,10年期美债收益率当时由1.6%下降至1.5%,对流动性敏感的制药和技术硬件与设备行业反弹。3月份国产服装替代热情高涨,服装行业在宏观不利因素消退后领涨港股。

然而,部分行业未能在流动性因素缓解后发生对称性反弹,更多是其行业基本面持续被压制。2021年倒春寒后,半导体、汽车及零部件、消费者服务、软件与服务、零售业(平台经济)、食品饮料行业未能对称性反弹修复前期跌幅,除了海外货币政策收紧预期持续升温外,部分行业基本面并未改善。国内启动针对互联网平台的反垄断和监管行动,以及美国通过《外国公司问责法案》修订,令港股科技股板块继续受压。另一方面,疫情对消费者服务行业基本面的压制持续,导致行业反弹乏力。半导体行业则处于下行周期,未能在倒春寒结束后及时修复前期的全部跌幅。

3)2022年春季,俄乌冲突急速升温施压风险资产,叠加美联储开启加息周期,流动性敏感行业加剧下跌。2022年倒春寒中,跌幅较大的6个行业是商业和专业服务(-21.8%)、软件与服务(-20.7%)、媒体(-20.4%)、汽车与零部件(-18.3%)、耐用消费品与服装(-17.0%)、零售业(-16.0%)。最抗跌的6个行业是制药(2.9%)、电信服务(0.7%)、能源(0.1%),运输(-5.8%)、食品与主要用品零售(-5.9%)、银行(-6.0%)。

2022年3月倒春寒结束后,反弹速度最快的6个行业是消费者服务(25.6%,前期-15.9%)、汽车与零部件(24.1%,前期-18.3%)、零售业(23.1%,前期-16.0%)、能源(22.2%,前期0.1%)、医疗保健服务(19.5%,前期-15.4%)、制药(18.4%,前期2.9%)。总体而言,大部分行业是对称性反弹,前期跌幅较大的汽车、零售、医疗服务等板块在后期反弹力度较大。此外,能源行业受俄乌冲突刺激,出现非对称性上涨。表现较好的行业还有制药和电信服务。

总结以上规律:

1)在基本面受冲击时期,港股采取超跌反弹策略(买入跌幅较大的行业)的效果并不明显。倒春寒后的一个月里,港股恒生指数的反弹幅度一般小于或接近前期跌幅。大多数行业在倒春寒过后,同样需要超过1个月的时间才能修复前期的跌幅。主要原因是港股大部分行业的基本面若受到宏观因子的冲击影响,短期内无法快速恢复,如汽车和消费电子等可选消费的基本面修复较慢。而基本面影响较小的行业股价率先修复,例如必需消费品,以及与宏观经济脱敏的行业,例如电信业等。

2)受海外流动性或地缘政治事件冲击影响的“倒春寒”行情当中,超跌反弹策略相对比较有效,港股大盘以及大多数行业能够快速修复。最为明显的是与流动性相关系数最大的制药行业,其反弹最为明显,特别是创新药,能够修复接近甚至超过前期跌幅。2023年“倒春寒”中,回调幅度较大的也是制药行业。

3)需要注意的是,有小部分行业在倒春寒期间虽受到冲击,但由于自身行业逻辑有强支撑,行业能快速反弹,甚至到达更高,如电信和能源等行业。目前景气度正在边际改善的是港股消费以及地产链,地产二手房的需求正在好转;另外,消费电子和半导体的库存有改善的迹象。

2. 建议关注地产链、半导体和制药等

在“倒春寒”期间,更多关注高股息策略,重点是电信、金融和公用事业。2月初以来(2月23日),跌幅靠前的行业有零售业(-14.0%)、制药(-8.3%)、耐用品与服装(-8.0%)、消费者服务(-7.2%)、软件与服务(-6.7%)、保险(-6.2%)、汽车与零部件(-5.7%)、多元金融(-5.0%)、房地产(-4.2%)、运输(-3.7%)、银行(-3.1%)和医疗保健设备(-2.9%)等;电信服务(3.1%),公共事业(-1.5%)等传统偏防御型行业的抗跌属性在本轮再现。

“倒春寒”结束的信号:一是恒指跌至1万9~2万点附近,到达“正常”市场的估值底部,可以开始逢低布局;二是10年期美债利率升至4.0~4.3%附近,美元兑人民币接近7附近,或意味着短期海外流动性的冲击影响或告一段落。在此期间,可以开始逢低布局一些未来弹性较大的品种。

近期逢低布局方向:跟过去几轮“倒春寒”相比,2023年港股基本面并未受到明显冲击影响,反而是整体盈利预期处在上升初期,市场回调主要源于前期上涨过快导致的兑现压力、海外流动性反复以及中美关系反复影响。因此,从历史经验出发,我们认为采取超跌反弹策略或较有效。

同时,根据历史经验,结合当前宏观环境,行业逻辑以及当前估值水平,我们认为倒春寒期间,可以逢低加仓的几个方向是:

1.流动性敏感的行业——随着海外通胀下降趋势不变,美联储加息接近尾声,目前市场过度定价美联储鹰派程度,流动性紧张的情况将在倒春寒结束后缓解,预计流动性敏感的行业,如制药,半导体,技术硬件与设备等行业反弹幅度较大。

2.行业周期接近底部,静待拐点到来的行业。半导体,技术硬件与设备等行业当前估值水平较低,预计其在本轮倒春寒中跌幅有限。半导体和消费电子行业景气度周期下行时间已超过1.5年,接近上一轮周期最低点。由于半导体库存水平有缓解迹象,行业周期有望在倒春寒期间触底,并开启新一轮上涨周期。

地产需求端有企稳回暖迹象,后续仍有政策支持空间。房地产“三支箭”等融资政策支持,房地产供给端信用风险受控。100大中城市成交土地占地面积企稳;2023年政策风向明显往经济修复转移,需求端政策力度亦有所提升,后续仍有政策刺激的空间。30大中城市商品房成交面积环比回暖,上涨4.5%,一二线城市新房价格指数环比上升。建议关注地产链逆境反转策略,关注地产、金融、上游资源等行业。

扩内需促销费是经济增长重要发力点,居民消费意愿有望继续提升。疫情防控政策优化后,消费行业快速上涨,1月消费行业的乐观预期计价已较充分,导致倒春寒期间兑现压力较大。随着经济复苏企稳,房地产市场回暖,居民收入预期提升、释放更多消费意愿。目前行业已经历回调,部分消费板块的上涨空间打开,依然值得市场关注。

3. 风险提示

1)美联储超预期收紧;2)中美关系超预期反复。