机构：国金证券

评级：买入

目标价：15港元

事件

2019年6月25日，中教控股发布公告，拟收购位于重庆的本科层次学校——四川外国语大学重庆南方翻译学院（独立学院，下称目标学院）。

评论

扩张进程再推进，学校版图再完善。学院2017年/2018年未经实核净亏损分别为人民币1985/401万元，亏损有所缩窄；学院2017年/2018年未经审计财务成本分别为6123/6557万元，中教并购后财务状况有望改善；学院2018年未经审计资产总值/资产净值分别为15.95/5.43亿元。

收购目标学院的全部举办人权益，总代价为10.1亿元。本次收购目标公司为重庆南方集团有限公司（下称卖方），其拥有四川外国语大学重庆南方翻译学院的100%举办人权益。考虑5.1亿元的未偿还贷款和扣除掉营运资本后的现金1000万元之后，企业价值EV为15.1亿，根据中教测算，预计CY2019 EV/EBITDA为12.2x，估值合理，有望增厚集团整体EPS。

校区面积大，已有容量大，未来仍有增长空间。学院占地总面积1572亩，有渝北和綦江两个校区。根据公司口径，两校区已有容量约超过1.8万人，校区面积大，未来进行扩容的空间大。截至2019年6月25日，学院在校生规模约13252人全部为本科生，未来可通过增加专科生扩大规模。

中教控股版图持续扩张，扩张逻辑清晰不受影响。我们认为，《送审稿》中提出的包括收购兼并，加盟连锁，协议控制等要求，主要是针对幼儿园及低龄段相关学校进行的规范。而高校及职业教育是政策所鼓励的方向，并未受政策明显影响。中教控股本次并购顺利推进，也反映出作为高校及职教集团，中教控股的扩张逻辑依然清晰不受影响。同时独立学院脱钩或持续推进，上市公司可选并购标的丰富。

投资建议

全国大高校&职校集团，政策风险相对较小，扩张路线清晰发展可期。2018/2019学年，集团旗下学校学生数已达15.6万人，未来规模化优势或将进一步体现。中教控股于2019年2月28日，账上现金约为17.9亿元人民币，于2019年3月成功发行可换股债券，于2019年4月提取国际金融公司贷款，合计可用资金约47.9亿元人民币，资金充足，外延预期强劲。不考虑重庆学校，我们预计FY 2019/FY 2020归母净利润为7.19/9.35亿元，对应PE30/23x，维持买入评级，目标价15港元。

风险提示：送审稿最终版仍存不确定性，交易尚未完成，招生不及预期等