本文來自格隆匯專欄：國君策略陳顯順，作者：陳顯順、方奕、黃維馳
導讀
縮量調整的背後，是從分歧走向共識。面對增長壓力驅動的寬鬆預期與產業政策調整，迎接風格切換，把握低估值藍籌，推薦券商、BIPV/綠電、白酒以及銀行地產。
摘要
大勢研判：盤整之後，拾級而上。9月中旬以來，上證綜指收盤價自3715點回落3.85%，全A成交額亦在近期有所縮量。震盪盤整的背後，反映出市場的擔憂：1）9月FOMC會議使得Taper倒計時進一步確認，疊加債務上限風險發酵，10年期美債利率從1.31%一度攀升至1.61%。2）節後央行資金淨回籠，儘管存在日曆效應下的供給預期，但對於流動性的短期壓力有一定影響。3）風險偏好上，近期巡視組進駐金融機構，合規與監管力度強化。但迴歸DDM模型，在盈利端下行預期充分背景下，穩增長驅動的寬鬆超預期將是分母端發力核心。此外，本輪縮量調整反映出投資者從分歧走向共識，伴隨交易結構優化，市場拉昇可待。
交易類滯脹，這次不一樣。當前經濟“類滯脹”特徵愈加清晰：一方面， 受供需兩弱影響，9月製造業PMI下穿榮枯線至49.6%，三季度實際GDP增速或低於5%。另一方面，9月PPI同比10.7%，連續7個月超過3%閾值。剖析本輪滯脹的成因，其核心在於供給強約束導致的上遊資源、工業品漲價，這顯然與2007~2008、2010~2011年“需求收縮+價格黏性”下的滯脹背景不同。值得注意的是，從政策的視角來看，本輪類滯脹背景下，核心CPI處於相對溫和區間，經濟壓力將驅動寬貨幣向寬信用逐步切換。
站在風格切換的始點。近一個月以來，週期與消費、高估值與低估值的表現相對收斂。具體來看：1）9月隨着本土疫情得到控制，消費基本面預期逐漸走出底部。2）週期品正在經歷“價格超預期→業績兌現”的階段，但供給端“雙碳”、“雙控”最大強度的預期已經落地，隨着銀保監會“防止運動式減碳和信貸一刀切”，以及包括江蘇等地區電力市場化改革推進，全板塊高景氣持續程度難以超預期。考慮到上遊價格局部見頂，以及PPI向CPI的逐級傳導，此前週期與消費的極致分化將相對收斂。風格上，從盈利高彈性到盈利預期反轉的過渡，將推動以消費、金融爲代表的低估值板塊迎來回暖。
行業配置：決勝低估值藍籌。1）券商：財富管理驅動下的二次成長，行業受益持續性超預期；2）新能源：高景氣方向仍具稀缺性，尤其是估值性價比較高的BIPV、綠電等方向；3) 消費正加速邁出底部，推薦業績有支撐且負面預期淡化的白酒、生豬、汽車零部件等高性價比板塊；4）銀行地產：銀行三季報業績有望超預期具備高性價比，此外地產信貸政策邊際寬鬆，板塊盈利預期將逐步改善。
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盤整之後，拾級而上
大勢研判：盤整之後，拾級而上。9月中旬以來，上證綜指收盤價自3715點回落3.85%，全A成交額亦在近期有所縮量。震盪盤整的背後，反映出市場的擔憂：1）9月FOMC會議使得Taper倒計時進一步確認，疊加債務上限風險發酵，10年期美債利率從1.31%一度攀升至1.61%。2）節後央行資金淨回籠，儘管存在日曆效應下的供給預期，但對於流動性的短期壓力有一定影響。3）風險偏好上，近期巡視組進駐金融機構，合規與監管力度強化。但迴歸DDM模型，在盈利端下行預期充分背景下，穩增長驅動的寬鬆超預期將是分母端發力核心。此外，本輪縮量調整反映出投資者從分歧走向共識，伴隨交易結構優化，市場拉昇可待。
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交易類滯脹，這次不一樣
交易類滯脹，這次不一樣。當前經濟“類滯脹”特徵愈加清晰：一方面， 受供需兩弱影響，9月製造業PMI下穿榮枯線至49.6%，三季度實際GDP增速或低於5%。另一方面，9月PPI同比10.7%，連續7個月超過3%閾值。剖析本輪滯脹的成因，其核心在於供給強約束導致的上遊資源、工業品漲價，這顯然與2007~2008、2010~2011年“需求收縮+價格黏性”下的滯脹背景不同。值得注意的是，從政策的視角來看，本輪類滯脹背景下，核心CPI處於相對溫和區間，經濟壓力將驅動寬貨幣向寬信用逐步切換。
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站在風格切換的始點
站在風格切換的始點。近一個月以來，週期與消費、高估值與低估值的表現相對收斂。具體來看：1）9月隨着本土疫情得到控制，消費基本面預期逐漸走出底部。2）週期品正在經歷“價格超預期→業績兌現”的階段，但供給端“雙碳”、“雙控”最大強度的預期已經落地，隨着銀保監會“防止運動式減碳和信貸一刀切”，以及包括江蘇等地區電力市場化改革推進，全板塊高景氣持續程度難以超預期。考慮到上遊價格局部見頂，以及PPI向CPI的逐級傳導，此前週期與消費的極致分化將相對收斂。風格上，從盈利高彈性到盈利預期反轉的過渡，將推動以消費、金融爲代表的低估值板塊迎來回暖。
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行業配置：決勝低估值藍籌
行業配置：決勝低估值藍籌。1）券商：財富管理驅動下的二次成長，行業受益持續性超預期；2）新能源：高景氣方向仍具稀缺性，尤其是估值性價比較高的BIPV、綠電等方向；3) 消費正加速邁出底部，推薦業績有支撐且負面預期淡化的白酒、生豬、汽車零部件等高性價比板塊；4）銀行地產：銀行三季報業績有望超預期具備高性價比，此外地產信貸政策邊際寬鬆，板塊盈利預期將逐步改善。
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