全球正進入滯脹時期

儘管美股今年上半年下跌幅度已然較大，但我們依舊不能押注美聯儲貨幣政策的轉向。究其原因：本輪通脹的範圍廣，席捲了整個西方世界，幅度大，創了40年以來的新高。

我們剖析了美國通脹的三個原因：

1、房租上行。前兩年寬鬆的貨幣政策導致房地產、建築材料的大幅上漲，加之很低的房源存量，預計房價還將上行，而房租滯後於房價，將於今年下半年繼續快速上行；

2、勞動力成本上升。美國人口結構當下有兩個問題，老年人比例大，年輕人少。曾經移民幫助美國填補了勞動力缺口，而特朗普政府的移民收縮，導致了今天的年輕勞動力嚴重不足，目前美國有近600萬勞動力淨缺口，在不發生衰退的情境下，供需關係很難改善，故而現代服務業的工資仍將快速上行；

3、大宗商品的影響。原油企業過去2年的Capex大幅下滑，產能在今、明年無法釋放，結合俄烏局勢，能源價格恐怕很難回落至較低水平。

國內寬貨幣等待信用恢復

上半年貨幣寬鬆，M2同比創疫情以來新高，故而信用將伴隨貨幣寬鬆而逐漸恢復。我們梳理了不同板塊在經濟週期所處的位置。全A的ROE高點在去年Q2，但不同的行業高點有前有後。我們傾向於先見高點的行業今年也將率先觸底反轉，而就全A而言，ROE低點預計在2022年Q4至2023年Q1。創新藥/農業/新能源/大金融/食品飲料是我們認爲下半年重點關注的板塊。

港股的攻守兼備策略：以成長爲攻，以ROE爲守

下半年港股有四大理由值得期待：1、下跌時間、空間比較充分；2、互聯網政策底已現；3、估值與A股相比優勢明顯；4、上市企業回購增加信心。

在戰略上，港股超跌是主要矛盾，在戰術上，我們不能忽視海外衰退的可能性而帶來的新的風險。故而我們制定了攻守兼備的配置策略：在超跌-成長矩陣中尋找彈性，在超跌-ROE矩陣中獲得穩定性。兩者結合，形成了我們推薦的優先級：

1、首要推薦：醫藥生物（尤其是生物製藥、醫療器械與CXO）、恆生科技（本地生活、互聯網旅遊、醫藥電商、SAAS軟件、半導體、網絡教育公司知識帶貨、社交、電商）、澳門博彩，以及前期受到疫情影響的部分未來增速可期的餐飲企業。

2、重要推薦：食品飲料（肉食加工、啤酒）、紡織服裝（體育用品）。

3、配置推薦：房地產（央企/低槓桿及其相關的物業公司）/銀行、電信運營商、公用事業。

4、密切跟蹤：能源行業（尤其是石油天然氣）。

我們認爲下半年港股機會來自於以上一些板塊而非大級別普漲，維持港股標配評級。

風險提示：疫情發展的不確定性，全球經濟下行的風險，俄烏局勢發展的不確定性，美聯儲加息的風險。