機構：中泰證券

評級：買入

投資要點

事件：隨着 2020 年交易日的結束，香港交易所官網披露了全年現貨，衍生品，商品市場和募集資金的多項完整數據。

我們上調港交所 2020 年全年淨利潤增長 20.57%至 113.2 億港幣（前值為 10 9 億港幣，yoy 16.12%）,核心因素在於：

1、 港交所 2020 年 Q4 每日成交額（ADT）達到 1400 億港幣，環比持平，同比大增 83%，拉動 2020 年現貨市場 ADT 的增速由 2020 年前 3 季度的 3 8%提高至全年的 45%；

 2、 互聯互通持續放量，拉動南向 ADT 增速由 2020 年前 3 季度的 117%提高至 125%，北向 ADT 增速由前 3 季度的 114%提高至全年的 119%；

雖然港交所 20 年業績增速較高，我們預測 21 年和 22 年公司的淨利潤將分別增長 18.6%和 15.7%至 134.3 億港幣和 155.4 億港幣，依據在於：

 1、 雖然 2020 年南向 ADT 同比增速達到 125%，但 243 億港幣的 ADT 相較 2018H1 的 163 億港幣 ADT 增加的幅度有限，而現在港交所標的較 3 年前已經不可同日而語，本質上 20 年港股市場 69.2%的年度換手率低於 2015年以來 76.7%的平均值，21 年南向 ADT 和全市場 ADT 仍有放量的趨勢；

2、 港交所 2020 年衍生品業務收入貢獻較少，未來 2 年有增長空間。根據統 計，期交所 2020 年的日成交合約張數同比下降 3%至 624 千張，其中收費最高（10 港幣/張）的恆生股指期貨佔比下降， 2020H1 的平均每合約收費同比下降 7.2%至 5.86 港幣，料全年將維持這一趨勢。若 MSCI A 股股指期貨能夠在 2021-2022 年落地，參考新交所 A50 股指期貨的成交情況（2020 年前 3 季度日均成交金額 59.1 億美元），將每年給港交所貢獻 5 -10 億港幣的收入，拉動淨利潤增速 5%-8%；

3、 港交所 2020 年 Q1 市場熔斷時其自身的投資收益產生較大虧損，同時暫停以股代息方案降低了再投資現金流，我們預計 20 全年港交所的投資收益同比下降幅度為 18%-25%；

4、 港交所的核心價值在於已經修建了引水工程（互聯互通），只要有好標的，資金自然會流入。當前快手等知名企業已經在港交所遞交上市申請書；

港交所鋭意進取， 2020 下半年以來，港交所推出下述主要舉措：

1、 刊發有關法團實體不同投票權公司的諮詢總結，提供新的豁免安排，讓合資格的法團實體不同投票權發行人可來港第二上市；

2、 推出 FINI 框架諮詢文件，建議簡化新股結算流程（從 N+5 減少至 N+1），利用智能科技提高效率、減低要鎖定的資金；

3、 探討擴大滬深港通的合資格股份範圍，加入香港上市的尚未有收入生物科技公司以及上海科創板上市的 A 股；

估值討論：1、港交所由於穩定的分紅率，具有類債權屬性，根據無風險收益率 r=股息/市值=（股息/當年淨利潤）/（市值/當年淨利潤）=分紅率/PE，可得PE=分紅率/r=90%/r,隨着美國 10 年期國債收益率由 2018 年的 3%趨勢性下降，港交所的估值存在向上抬升趨勢；2、港交所採取未來一年 PE 的估值方法，1 月 7 日 443 港幣的收盤基對應 22 年的 PE 是 37.1 倍，和 2020H2 的 3 6 倍平均估值接近，處於 2010 年以來 18.4%的分位點。

投資建議：香港交易所 2020 全年核心業務數據表現出色，日均成交金額和互聯互通下半年迭創新高；募集資金方面，新經濟公司占上市新規實施以來香港整個新股市場集資總額近 60％。新經濟公司對股票市場平均每日成交金額的佔比不斷增加，由 2018 年的 4.1％增至 2020 年 11 月的 22.8％，但在現貨換手率，衍生品，投資收益上仍有營收增長空間。我們上調 2020-2022 年歸母淨利潤分別增長 20.57%，18.63%和 15.68%至 113.2 億港幣，134.3 億港幣和 155.4 億港幣，當前股價對應 2022 年的 PE 為 37.1 倍，維持買入評級。

風險提示：現貨和衍生品業務市場交易量均大幅下降，權益市場大幅下滑，互聯互通業務進展不及預期。