本文來自格隆匯專欄：天風宏觀宋雪濤，作者：宋雪濤、孫永樂

美國補庫存將對中國出口復甦的結構發揮重要影響，以計算機設備為代表的消費電子等商品率先進入補庫存階段有望帶動相關行業出口景氣度改善。

近幾個月以來，中國出口整體呈現出“美強歐弱”格局。10月中國對美出口延續了8月以來的上行趨勢，對日本、歐盟等非美髮達經濟體的出口則表現偏弱。

一直以來，中國出口鏈以歐美為核心，其中美國佔據核心地位。截止今年10月，中國直接出口美國的份額為14.9%，雖然略低於中國直接出口歐盟的份額15.1%，但是中國通過東盟、墨西哥等國家向美國的間接出口比重遠大於歐盟。

例如，美國在東盟的出口份額中佔14.9%，而歐盟在東盟出口份額中僅佔9%，墨西哥78.7%的商品都出口到美國。

如果剔除了歐盟的內部貿易，美國也是歐盟最主要的出口國，佔歐盟出口份額（不含內部貿易）的19.4%。

我們此前指出美國“收入-消費-訂單-價格-庫存-利潤-投資”這個最重要的鏈條正在進入新一輪的景氣循環。

因此，儘管歐盟經濟持續走弱，但美國經濟不衰退並開啟補庫存依然是中國出口的核心支撐。

從這點出發，我們通過觀察美國庫存週期的狀態，尋找基本面有望率先改善的中國出口品。

數據上看，目前對美出口已經呈現好轉趨勢的主要有如下幾類商品。

第一類出口趨勢改善的商品是以電腦為代表的消費電子。今年7月以來，美國以計算機為代表的部分商品已經出現“主動補庫存”特徵，批發商庫存同比增速和零售銷售同比增速同時回升（見圖9）。需求改善帶動電腦及電腦外圍設備等商品的進口需求回暖。

中國對美機電類商品出口同比增速7月見底，連續兩個月同比回升，拉動率相比於6月提高2個百分點。

同時，美國計算機、半導體、通訊設備的補庫存，也支撐了越南和韓國近期出口的復甦。

10月越南出口同比增長5.9%，連續兩個月轉正，其中電腦等電子產品對出口支撐明顯增強（見圖11）。

10月韓國出口同比5.1%，結束了年初以來的負增，其中半導體、電腦周邊、無線通訊裝備等商品的出口降幅明顯收窄（見圖12）。

第二類出口改善的是傢俱、建材類商品。受益於傢俱、木材和其他建材等商品銷售端的企穩以及偏低的庫存水平，中國對美木及製品（HS第9類）、傢俱（HS第20類雜項製品）等商品出口企穩，疊加去年基數較低，相關商品出口同比增速在二季度見底回升。

第三類是食品及農產品。在低庫存和低基數的支撐下，對美食品及農產品出口（HS第1-4類）同比增速6月以來見底回升，並在8月同比率先轉正。

第四類是紡織原料及紡織製品。紡服相關商品出口回暖主要受益於偏低的庫存和較低的基數，8月庫存率先見底回升，相關商品出口回暖，後續有望維持韌性。

美國經濟不衰退的本質是強美元支撐下的債務貨幣化，在明年“美強歐弱”的大背景下，強美元、債務擴張和經濟復甦的狀態可能繼續保持。

對中國而言，儘管明年外部流動性環境的緊張壓力依然存在，但出口鏈的基本面改善也可持續。

以電腦及外圍設備、木材及其他建材為代表的耐用品和以農產品、紡服為代表的非耐用品的需求復甦和低庫存產生共振，相關出口行業的景氣度有望率先改善。

風險提示：經濟復甦不及預期，出口不及預期，美國補庫低於預期

注：本文來自天風證券股份有限公司發佈的《哪些商品出口將受益於美國補庫存? 》，報吿分析師：宋雪濤 SAC 執業證書編號: S1110517090003，孫永樂 SAC執業證書編號: S1110523010001

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