本文來自：CS宏觀研究，作者：諸建芳、程強、王希明

核心觀點

近期央行先後推出3000億支小再貸款，2000億清潔煤炭再貸款和碳減排支持工具，預計未來一年再貸款投放的基礎貨幣可能達到1萬億。再貸款採用“先貸後借”的模式操作，具有投向靈活、直達性強的特點，可能成爲新的結構性貨幣政策工具支柱。和MLF等傳統工具相比，再貸款是爲了繞過“寬貨幣”，直達“寬信用”。

摘要

1998年開始，基礎貨幣的投放方式的演變可以分爲三個階段，目前以MLF和降準爲主。基礎貨幣指貨幣和準備金，是廣義貨幣和信貸擴張的基礎，在央行資產負債表中記爲負債。1）1998-2001年，央行取消直接調控，啓動公開市場操作調控基礎貨幣供給，開始轉向符合現代意義的間接貨幣政策調控框架。2）2002-2013年，中國加入WTO後長期維持外匯“雙順差”格局，央行的外匯佔款被動投放大量基礎貨幣，同時通過發行央票和提高存款準備金率回收流動性。3）2014 年以來，我國國際收支更趨平衡，中國人民銀行主要通過中期借貸便利（MLF）、定向中期借貸便利（TMLF）、抵押補充貸款（PSL）、降準等工具，向市場投放基礎貨幣。

近期，央行先後推出多種再貸款工具，我們預計未來一年再貸款投放的基礎貨幣可能達到1萬億，或成爲基礎貨幣投放的主要渠道。結構性貨幣政策工有激勵相容、精準滴灌的特點，是央行支持實體經濟發展的重要工具，包括定向降準、PSL、TMLF和再貸款等。隨着貨幣政策階段性目標和約束條件逐漸發生變化，定向降準、PSL和TMFL的使用減少。再貸款採用“先貸後借”的模式操作，具有投向靈活、直達性強的特點，可能成爲新的結構性貨幣政策工具支柱。截至2021年9月末，各項再貸款餘額約1.95萬億，預計未來一年新增再貸款投放有望達到1萬億，包括3000億支小再貸款、2000億清潔煤炭再貸款和碳減排支持工具。作爲對比，今年1-11月MLF和降準淨投放的基礎貨幣合計爲9500億，因此未來再貸款可能成爲基礎貨幣投放的主要渠道之一。

從央行資產負債表的角度分析，再貸款和MLF等貨幣政策工具的作用渠道類似。再貸款、MLF、TMLF和PSL等工具同屬於央行資產端的“對其他存款性公司債權”科目，作用渠道類似。當央行新發放再貸款時，央行資產端的“對其他存款性公司債權”增加，負債端的儲備貨幣增加；對應銀行資產端的的存款準備金會增加，負債端的央行借款增加。存款準備金增加後，商業銀行便可以加大信貸投放。

再貸款成爲主要基礎貨幣投放工具後，通過超儲率跟蹤流動性的框架適用性下降，未來用DR007利率跟蹤流動性更爲合適。MLF、TMLF、逆回購、準備金率調整等貨幣政策工具在使用時會明確公佈操作時點和操作金額。但再貸款只會在新增額度時對外公告，而不會在實際操作時公告，且一般分批發放。這給傳統流動性跟蹤指標——“五因素超儲率”模型估算帶來一定困難。不過央行在三季度貨幣政策執行報告專欄中也建議不要過度依賴超儲率評估流動性，超儲率的跟蹤效果本來也在趨弱，未來DR007利率可能更適合作爲流動性鬆緊的觀測指標。

從寬貨幣和寬信用的角度，再貸款更能起到繞過“寬貨幣”直達“寬信用”的效果。目前，1年期支小、支農再貸款利率爲2.5%，碳減排支持工具利率爲1.75%，均低於1年期MLF利率2.95%。不過，申請再貸款前，銀行先需要以優惠利率向企業發放貸款，即再貸款存在一定機會成本。綜合考慮，貨幣投放方式從MLF轉向再貸款對資金價格的影響偏中性。信用方面，再貸款採用“先貸後借”可以直接撬動貸款投放，但通常爲等額置換。另外，再貸款和MLF投放還會增加基礎貨幣供應，通過乘數效應影響信用擴張，槓桿率可高達11.2，效果遠大於直接撬動部分。再貸款和MLF相比，對於信用總量擴張的效果接近（基礎貨幣渠道），不過再貸款在定向支持小微企業、綠色企業方面有望發揮重要作用（直接撬動渠道）。

正文

再貸款，指中央銀行對金融機構的貸款，是中央銀行調控基礎貨幣的渠道之一。一般由銀行先對企業發放貸款，在以此爲抵押向央行申請貸款，因此被稱爲再貸款。近期央行先後推出3000億支小再貸款，2000億清潔煤炭再貸款和碳減排支持工具，預計未來一年再貸款投放的基礎貨幣可能達到1萬億，成爲基礎貨幣投放的主要渠道。本文探討了央行基礎貨幣投放工具的演變，當下加大再貸款投放的原因，以及再貸款投放對於流動性量、價和信用擴張的影響。

央行基礎貨幣投放工具的演變

第一階段：1998-2001年，取消直接調控管理，啓動公開市場操作

新中國成立後，我國主要通過計劃手段管理經濟，1998年取消信貸規模管理並啓動公開市場操作，標誌着我國轉向了符合現代意義的間接貨幣政策調控框架。在計劃經濟時代，我國不存在現代意義的金融業，銀行是最主要的金融機構，但主要發揮監督資金使用的社會出納功能。改革開放初期的“撥改貸”改革在一定程度上提高了資金使用效率，但是仍然主要通過計劃的方式進行，在“大一統”管理模式下即使重新組建的專業銀行也都相當於中國人民銀行的分支機構。1984 年專門行使中央銀行職能後，中國人民銀行主要通過現金髮行和信貸規模管理直接控制方式進行貨幣信貸調控，並逐步縮小信貸管理規模範圍。1998 年，以取消信貸規模管理並重啓人民幣公開市場業務爲標誌，我國貨幣政策正式實現由直接控制向數量爲主的間接調控模式轉型。在多數發達國家，公開市場操作是中央銀行吞吐基礎貨幣，調節市場流動性的主要貨幣政策工具，通過中央銀行與市場交易對手進行有價證券和外匯交易，實現貨幣政策調控目標。1998年5月26日人民幣公開市場操作恢復交易，規模逐步擴大。2000年前後，公開市場操作已成爲中國人民銀行貨幣政策日常操作的主要工具之一，既有逆回購、正回購，也有現券買/賣斷業務。

第二階段：2002-2013年，外匯佔款被動投放，央票回收過剩流動性

2002年中國加入WTO後長期維持外匯“雙順差”格局，在 “強制結匯”+“有管理的浮動匯率制”框架下，央行的外匯佔款被動投放大量基礎貨幣。

1）雙順差：2001年12月11日，中國正式加入WTO。此後出口成爲中國經濟增長的重要發動機，淨出口佔GDP的比例在2007年一度達到8.7%，到2011年之後纔回落到4%的國際公認合理區間範圍內。不僅是經常貿易賬戶的順差，在資本賬戶中，外商直接投資（FDI）也在這一時期快速增長，在2002-2004年FDI的金額甚至超過了經常賬戶的順差，也帶來大量外匯流入。

2）強制結匯：2012年4月前，我國一直實行“強制結匯”制度，即個人和企業必須將外匯賣給指定銀行。同時，我國對銀行的外匯實施頭寸限額管理制度，即銀行持有的外匯頭寸不得超過某個限額，多餘的部分需要在銀行間外匯市場出售。持續大額的“雙順差”+“強制結匯”制度導致這一時期的境內外匯市場美元供大於求。

3）“有管理的浮動匯率制”：1997年開始，我國實行以市場供求爲基礎的、有管理的浮動匯率制度。其中，1997年-2005年“721”匯改前，中國採用單一盯住美元的方式，人民幣兌美元匯率穩定在8.27左右波動很小；在2005“721”匯改後，人民幣匯率參考“一籃子”貨幣，匯率波動幅度雖然開始加大，但是仍保留了“有管理的浮動”制度，央行在外匯市場常態化幹預持續。由於“雙順差”和“強制結匯”制度，銀行間外匯市場存在大量美元換人民幣的需求，爲穩定匯率，央行不得不在外匯市場大量購入美元。央行外匯佔款從2002年初的1.8萬億元，增長到2013年底的26.4萬億元，平均每年釋放近2萬億元人民幣的基礎貨幣。

外匯佔款投放的基礎貨幣超過了經濟運行的需求，作爲應對，央行通過發行央票和上調存款準備金率回收多餘的流動性。中央銀行票據（央票）即中國人民銀行發行的短期債券，央行通過發行央行票據可以回籠基礎貨幣，央行票據到期則體現爲投放基礎貨幣。央票從創設後便成爲央行實施貨幣政策的重要工具，餘額一路快速增長，到2008年高峯時一度達到4.8萬億元。提高存款準備金率則成爲回收流動性的又一大重要工具，2002-2013年間，央行共41次調整存款準備金率，其中35次上調，僅有6次下調，大型銀行的存款準備金率從2002年的6%最高提高至2011年6月的19.5%。

第三階段：2014年以來，創設MLF、TMLF、PSL等中長期貨幣投放工具

2014 年以來我國國際收支更趨平衡，人民銀行主要通過中期借貸便利（MLF）、定向中期借貸便利（TMLF）、抵押補充貸款（PSL）、降準等工具，向市場投放基礎貨幣。2014年之後，我國經常貿易順差回落到4%的範圍內，且雙向跨境資本流動更加頻繁，“雙順差”格局發生變化。尤其是在2015年“811”匯改後，中國人民銀行基本退出外匯市場的常態化幹預，外匯佔款基本保持穩定。在新的宏觀經濟背景下，人民銀行先後創設了PSL（2014年4月）、MLF（2014年9月）、TMLF（2018年12月）以提供基礎貨幣。其中MLF利率發揮中期政策利率的作用，而PSL和TMLF則屬於結構性貨幣政策工具，分別用於支持“棚改”和民營企業融資。截至2021年9月末，MLF、PSL、再貸款和再貼現餘額分別爲5萬億、2.88萬億、1.66萬億和0.58萬億，TMFL餘額在2019年曾達到0.82萬億，但目前已經全部到期。逆回購在這一時期也是央行的重要貨幣政策工具，且使用頻率非常高，但是逆回購主要用於調節短期（7天、14天）的貨幣需求，熨平流動性波動，不是用於提供中長期的基礎貨幣。

PSL和TMLF在2019年後餘額就不在增長，目前基礎貨幣主要依靠MLF和降準提供。PSL和TMLF的設立都有特定的背景，目前大規模“棚改”的時代已經過去，民營企業融資的情況也大爲好轉，因此PSL和TMLF也逐漸在退出歷史舞臺。目前MLF和降準是提供基礎貨幣的主要手段。由於降準的寬鬆信號作用很強，因此，一般只有在經濟增速下行週期纔會選擇使用降準這一工具，而在經濟上行週期主要使用MLF投放基礎貨幣。此外，由於MLF作爲商業銀行的負債來源是有成本的（1年期利率2.95%），降準還可以在一定程度上降低銀行的負債成本，通過金融機構傳導可促進降低社會綜合融資成本。

再貸款或將成爲基礎貨幣投放的重要渠道

未來，再貸款或將在貨幣政策工具包中扮演更重要的角色

結構性貨幣政策工具有激勵相容、精準滴灌的特點，是央行支持實體經濟發展的重要工具。結構性貨幣政策工具與總量性貨幣政策工具相對，指帶有定向特徵的、對不同類型金融機構區別對待的貨幣政策。典型的結構性貨幣政策包括定向降準（普惠金融定向降準、中小銀行定向降準）、PSL（主要支出國開行發放“棚改”貸款）、TMLF（支持民營企業融資）、再貸款（支小、支農、扶貧）等。貨幣政策既可發揮總量政策功能，也可在支持經濟結構調整和轉型升級方面發揮重要作用。宏觀經濟運行中存在摩擦，市場體系面臨市場失靈的風險，中國經濟的結構性特徵較爲明顯，如果貨幣政策只注意總量，則會造成更大的結構扭曲，總量目標也難以實現。因此通過引入激勵相容機制，結構性貨幣政策有利於提高資金使用效率，促進信貸資源流向更有需求、更有活力的重點領域和薄弱環節，撬動金融資源的社會效益和經濟效益，提升社會福利，也有助於實現更好的總量調控效果。

隨着貨幣政策階段性目標和約束條件的變化，定向降準、PSL、TMLF等工具的使用條件都或多或少地發生了變化。1）定向降準，目前大型銀行、中型銀行和小型銀行（服務縣域銀行）基準存款準備金率分別爲12%、9%、5.5%，若滿足普惠金融考覈或再貸款考覈還可再下浮0.5-1.5個百分點。此前政策重點支持的中小銀行存款準備金率最低分別可達7.5%和5%，若繼續降低可能不利於機構的穩健經營，而且在資本約束下進一步降低準備金的效果也有限。2）PSL，主要爲支持“棚改”，不過2020年棚改開工總量僅209萬套，較2019年下降30%，較2018年下降60%，預計2021年全年開工量將繼續下降，PSL的需求量也隨之減少。3）TMLF設立於民營企業融資遭遇較大困難的2018年，而目前已有明顯好轉，TMFL的餘額也在2021年6月歸零。

爲了更好地支持綠色企業、小微企業、科技企業，再貸款或將在未來扮演更加重要的角色。再貸款作爲結構性貨幣政策工具，使用方向較爲靈活，目前已有的方向包括支小再貸款、支農再貸款、扶貧再貸款、煤炭清潔利用再貸款、區域協調再貸款，以及採用再貸款形式的碳減排支持工具、普惠小微企業貸款延期支持工具、普惠小微企業信用貸款支持計劃等多個品種。《2021年第二季度中國貨幣政策執行報告》中提出，“繼續落實和發揮好結構性貨幣政策工具的牽引帶動作用”，“構建金融有效支持實體經濟的體制機制”。我們認爲，未來一段時間再貸款或將在央行的貨幣政策工具包中扮演更加重要的角色。

截至2021年9月末，各項再貸款餘額約1.95萬億，預計未來一年新增再貸款投放有望達到1萬億左右，將成爲基礎貨幣投放的主要渠道之一。9 月末，全國支農再貸款餘額爲4747億元，支小再貸款餘額爲9937億元，扶貧再貸款餘額爲1904億元，普惠小微企業貸款延期支持工具累計發放178億元，普惠小微企業信用貸款支持計劃累計發放2744，五項合計約1.95萬億。目前，已公佈但未投放完畢的再貸款還有3000億支小再貸款、2000億清潔煤炭再貸款和碳減排支持工具。其中3000億支小再貸款於2021年9月設立，計劃在2021年內發放完畢；2000億清潔煤炭再貸款和碳減排支持工具均爲11月設立，預計碳減排支持工具未來一年可以投放6000億左右（詳情可參見《宏觀金融政策點評——碳減排支持工具落地，範圍突出“小而精”》（2021-11-09））。以上三項再貸款未來一年合計投放規模有望達到1萬億左右。作爲對比，2021年1-11月，央行通過MLF工具回收1500億流動性，通過全面降準釋放10000億流動性，MFL和降準合計釋放8500億流動性。1萬億的再貸款投放足以使其至少階段性地成爲央行基礎貨幣投放的主要渠道。

從央行資產負債表的角度分析，再貸款的作用渠道與MLF類似

再貸款和MLF同屬央行資產端的“對其他存款性公司債權”科目。央行的資產端，共有5個一級科目，按照規模大小分別爲國外資產、對其他存款性公司債權、其他資產、對政府債券、對其他金融性公司債權，對應外匯佔款、央行貨幣政策工具、雜項資產和應收暫付、特別國債、對四大AMC的再貸款等。央行的負債端，共有7個一級科目，按照規模大小分別爲儲備貨幣、政府存款、其他負債、不計入儲備貨幣的金融性公司存款、國外負債、發行債券、自有資金，對應現金+存款準備金+微信支付寶的備付金、財政存款、專項中央銀行票據等、外匯存款和財務公司存款準備金、國際金融機構人民幣存款、央票、資本金。

當央行新發放再貸款時，銀行的存款準備金會等額增加，從而可以加大信貸投放。存款準備金率是約束貸款投放的重要方式，因爲銀行在新增貸款投放時，其負債端會等額地增加一筆存款，若銀行的存款準備金不足，新增貸款投放會導致其存款準備金低於法定要求。我們用下圖舉例說明再貸款投放的效果。在初始狀態下，中國人民銀行資產端只有外匯佔款10，負債端只有儲備貨幣10；商業銀行負債端有100的存款，法定存款準備金率爲10%，因此法定存款準備金爲10，超額存款準備金爲0，此外資產端還有90的貸款。若中國人民銀行新增10的再貸款投放，其資產端“對其他存款性公司債權”科目下的再貸款餘額會增加10，負債端的儲備貨幣也增加10，餘額變爲20。對應商業銀行資產端總準備金（法定+超額）變爲20，因爲存款不變，所以法定準備金還是10，剩餘超額準備金10；同時商業銀行的負債端增加10的央行借款。由於超額存款準備金的利率很低，因此商業銀行不希望維持過多的超額準備金，而是希望增加信貸投放。10的超額存款準備金+10%法定存款準備金率，商業銀行理論上最多可以再投放100的貸款，同時負債端增加100的存款。最終，商業銀行資產端爲法定準備金20，超額準備金0，貸款190；負債端存款200，央行借款10。

再貸款投放的流動性量、價和“寬信用”影響分析

再貸款投放一般不會當日公告，給流動性跟蹤帶來一定困難

央行只會在決定新增再貸款額度時對外公告，但不會公佈實際操作時點且一般分批發放，而MLF等貨幣政策工具會當日發佈操作情況。MLF、TMLF、逆回購、準備金率調整等貨幣政策工具在使用時會明確公佈操作時點和操作金額。如2021年11月15日中國人民銀行公告，開展10000億元中期借貸便利（MLF）操作（含對11月16日和30日兩次MLF到期的續做）和100億元逆回購操作。再如2021年7月9日，中國人民銀行公告，決定於2021年7月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，降準釋放長期資金約1萬億元。但再貸款只有在設立/新增額度時會對外公佈，但是並不會說明具體什麼時點進行操作。如2021年9月9日，中國人民銀行落實3000億元支小再貸款政策時，只提到要“在今年剩餘4個月之內”發放完畢，沒有說明具體操作日期。對於再貸款的實際操作情況，除了每個季度的貨幣政策執行報告會例行公佈以外（滯後1個半月左右公佈），中國人民銀行只在新聞發佈會等場合偶爾公佈，並不會實時公佈。

再貸款操作的信息發佈較爲滯後，給傳統流動性跟蹤指標——“五因素超儲率”模型估算帶來一定困難。因爲超額存款準備金是銀行增加信貸投放、購買信用債、購買非標、對非銀機構融出資金的重要約束，所以市場一般通過估算銀行超儲率來評估流動性的鬆緊程度。最常用的超儲率估算方法是“五因素超儲率”模型，即

∆超額存款準備金=∆外匯佔款+∆央行投放-∆政府存款-∆法定存款準備金-∆貨幣發行

超儲率=超額存款準備金/存款  

再貸款、MLF、PSL等都是影響公式中的“央行投放”項，如果未來央行投放中再貸款的佔比持續增加，且不公佈具體操作時點，那麼將會導致這一項的估算存在較大誤差，進而導致超儲率的估算偏差加大，傳統的銀行間市場流動性跟蹤方法會遇到一定困難。

不過隨着貨幣金融環境的轉變，傳統的流動性跟蹤方法的效果本來也在趨弱，未來DR007利率可能更適合作爲流動性鬆緊的觀測指標。根據《2021年第三季度中國貨幣政策執行報告》介紹：“本世紀以來，我國支付清算系統效率提高、貨幣市場快速發展、金融機構流動性管理能力增強，加上央行實施存款準備金平均法考覈等改革措施，金融機構在確保流動性安全的前提下，超額準備金需求逐步減少，超儲率總體呈下降趨勢。本世紀初，我國金融機構季末超儲率總體在 4%以上，2012-2016 年下降至 2.2%左右，2019 年下降至 1.9%左右。因此，當前不宜單純根據流動性總量或超儲率判斷流動性鬆緊程度，更不能認爲超儲率下降就意味着流動性收緊，觀察市場利率纔是判斷流動性鬆緊程度的科學方法。”DR007利率是銀行間市場的代表性利率，再貸款的操作雖然不對外公開，但是會增加銀行間市場的貨幣供給，進而影響到DR007利率。因此，在再貸款投放量增加的背景下，DR007可能是一個更好的觀察流動性的指標。

再貸款利率略低於MLF，但考慮投放限制後對資金價格的影響偏中性

雖然再貸款的利率低於同期限的MLF，但也會要求銀行發放優惠利率的貸款，因此對於資金價格的影響可能偏中性。目前，1年期支小、支農再貸款利率爲2.5%，碳減排支持工具利率爲1.75%，均低於1年期MLF利率2.95%，不過高於降準1.62%的機會成本。從銀行的負債成本角度考慮，雖然再貸款的成本較低，但是獲取再貸款的前提條件是以優惠利率發放貸款。獲得再貸款的銀行貸款利息收入也會受到一定的影響，相當於申請再貸款還會存在一部分額外的機會成本。其實，再貸款的實力目的也正是促進金融體系向實體經濟讓利，推動實際貸款成本下降。因此，若綜合考慮，再貸款對於銀行間市場資金價格的影響可能偏中性。未來即使再貸款部分替代了MLF的基礎貨幣投放功能，也很難起到變相降息的作用。

與MLF等傳統工具相比，再貸款對總量信用擴張的效果類似，但是定向直達效果更好

再貸款採用“先貸後借”的機制，即銀行先對企業發放貸款，在以此爲抵押向央行申請再貸款，通常爲等額置換，槓桿率遠小於貨幣乘數，對信貸總量的影響與MLF差別不大。再貸款對於“寬信用”效果可以分爲兩個渠道，一是通過“先貸後借”機制直接撬動，二是通過增加銀行體系的超額準備金，間接促進銀行增加信貸投放。對於直接撬動部分，由於多數再貸款都是等額置換，因此1億元的再貸款只能直接帶動1億元的貸款，撬動比例爲1:1（碳減排支持工具、普惠小微企業信用貸款支持計劃、普惠小微企業貸款延期支持工具的對應比例分別爲60%、40%和1%，撬動比例分別爲1：1.7、1：2.5和1:100），直接帶動效果有限。對於間接撬動部分，再貸款投放會導致銀行超額準備金增加，因爲超額準備金利率很低（0.35%），因此銀行有動力將多餘的超額準備金通過增加信貸投放、購買債券、同業融出等方式消耗掉，以此間接帶動信用擴張。由於間接“寬信用”是通過基礎貨幣投放實現的，因此無論是再貸款還是MLF投放效果都是相同的，理論最大撬動比例爲法定存款準備金率的倒數（目前金融機構加權平均存款準備金率爲 8.9%），即貨幣乘數，目前約爲11.2。不過需要注意的是，這是理論最大撬動效果，實際中還需要考慮實體經濟的融資需求，銀行的貸款意願等因素。因此，我們可以看到，再貸款“寬信用”的直接撬動效果遠小於間接效果，和MLF相比沒有特別明顯的優勢。

再貸款更多地體現爲信貸結構的調整，尤其是對於經濟薄弱環節和重點領域的支持。根據中國人民銀行統計，2021年三季度末，金融機構人民幣各項貸款餘額189.46萬億元，其中普惠小微貸款餘額18.59萬億元。三季度單季，各項貸款餘額增長3.96萬億，其中普惠小微貸款增長8500億元。2021年9月，央行新增設立3000億支小再貸款，計劃在2021年剩餘的時間內投放完畢。從資金體量上來看，3000億規模的新增支小再貸款和全部貸款的增量相比較少，但是佔三季度單季新增普惠小微貸款的比例達到了35.3%，佔比較爲客觀。因此，我們認爲再貸款的主要意義在於引導金融機構調整信貸結構，加大對國民經濟重點領域和薄弱環節的信貸支持。

以往的貨幣政策操作，“寬貨幣”是作爲“寬信用”前提存在的。也就是說，以往每一輪寬鬆週期，往往都是先營造一個充裕的流動性環境，然後依靠金融系統把大量的流動性轉化爲對實體經濟的信用支持，價格層面也是通過降低OMO、MLF利率，通過利率傳導機制引導LPR以及平均貸款利率的下降。這個過程中，非常依靠的就是降準和降息這種傳統工具的運用。以降準爲例，2018年以來中國人民銀行13次降準，共釋放長期資金約8萬億元；其中，2018年4次降準釋放資金3.65萬億元，2019年5次降準釋放資金2.7萬億元，2020年初至5月3次降準釋放資金1.75萬億元，2021年7月降準釋放1萬億元。降準滿足了銀行體系特殊時點的流動性需求，加大了對中小微企業的支持力度，降低了社會融資成本，發揮了支持實體經濟的積極作用。

以“寬貨幣”引導“寬信用”的副產物就是可能的金融空轉和脫實向虛，而再貸款可以在一定程度上繞過“寬貨幣”，直達“寬信用”，支持中小微、綠色企業融資。從歷史上看，如果任由流動性環境過度寬鬆，金融市場利率過低，可能會逐漸累積形成金融風險。比如2016年流動性非常充裕，M1增速處於歷史高位，當年的銀行理財規模快速擴張，爲後期資管行業格局的重塑和宏觀審慎監管帶來了一定的難度。再貸款工具直達性的特徵可以提高資金使用效率，促進信貸資源流向更有需求、更有活力的重點領域和薄弱環節，在一定程度上繞過“寬貨幣”直達“寬信用”。