来源：中信证券研究

2月以来，受外围中美关系、海外银行体系风险、美国债务上限僵局；国内基本面复苏进度不及预期等因素拖累，外资再度大幅流出港股市场。

年初至今，恒生指数、国企指数、恒生科技指数分别下跌6.60%/7.06%/11.64%。分行业看，港股“中特估”主题如能源、电信服务、资本货物等板块涨幅居前。

而美股则在3月初的银行体系风险后，显著受益于对美联储加息终点的重新定价及经济数据超预期，叠加今年以来AIGC主题性投资热度高涨，相关板块涨幅均十分亮眼。

截至5月26日，标普500和纳斯达克指数年内分别上涨9.53%和23.97%。美股市场中，受益流动性预期边际改善的成长板块，如电信服务、信息技术、可选消费等领涨。

1、港股展望：多重资金博弈，波动行情延续

中信证券指出，当前港股已较充分计入悲观预期，业绩与估值仍具吸引力。恒生综指、恒生科技指数动态PE分别为9.3倍及22.8倍，都处于历史均值一倍标准差以下的位置。而港股业绩增速预期自5月以来筑底回升，“业绩底”已现，当前恒生综指2023年净利润及营收增速预期分别达到18.8%和8.3%。

但2021年以来外资长线资金持续流出已导致港股交易量萎缩、卖空行为增加，多重偏交易型资金持续博弈的状态。考虑到下半年海外仍有的潜在风险事件，中信证券判断当前的博弈环境仍将延续，建议投资者关注有业绩支撑以及政策催化的长期高确定性方向，关注三条长期主线：

2、美股展望：衰退或导致业绩再度下修，流动性环境难以支撑估值

对于美股，中信证券认为，在衰退风险和美联储极致紧缩的货币政策下，美国或在四季度陷入衰退，且流动性环境难以支撑当前过高的估值水平，年初以来科技蓝筹推动的上涨局面或面临“再平衡”。

从流动性维度来看，去年一季度以来标普500回购金额持续下滑，今年一季度仅1874亿美元，同比骤降30.4%。机构型资金整体亦呈流出趋势，截至今年3月的滚动12个月累计流出资金超900亿美元。

另外，美国的融资余额及可提取保证金余额去年四季度以来亦在8000亿美元附近波动，显示出散户加杠杆的意愿并不强烈。整体看，若下半年美联储依旧维持激进的货币紧缩叠加衰退风险，当前的估值水平难以支撑。

鉴于未来尚有债务上限僵局及商业地产违约等潜在冲击，美股或面临板块轮动。中信证券表示，三季度来看，在衰退预期进一步反映的情况下，防御属性较强的必选消费、医疗保健及公用事业板块或相对跑赢。

进入实质性衰退后，随着投资者对美联储货币政策转向预期逐步形成，流动性环境转暖利好“长久期”属性的成长板块。届时科技蓝筹或再度迎来配置机会，该机构建议关注步入新一轮上行周期的半导体行业和AI赋能，成本下降、海外收入占比高且受益美元贬值的互联网龙头。