作者：鲍荣富等 

来源：华泰建筑建材研究

核心观点

业绩符合预期，维持“买入”评级

公司发布19年三季报，19年前三季度实现营收9736亿元，yoy+15.8%，归母净利润300亿元，yoy+9.8%，符合市场的预期，扣非归母净利增速4.4%，我们判断与企业合并收益及坏账冲回好于18年同期有关。19年前三季度CFO净额-1067亿元，同比多流出417亿元，收现比113%，同比升13pct。我们认为公司Q3业绩增速环比提升显著（14pct），基建收入增速回暖，地产结算加快，且投资性物业仍存在较大升值空间，较高的ROE对长期投资者具备吸引力，预计19-21年EPS为1.01/1.12/1.24元，对应目标价6.97-7.58元/股，维持“买入”评级。

基建收入增长回暖，地产结算加快推动单季毛利率提升

Q1/Q2/Q3单季度收入增速10.2%/21.7%/14.6%，Q3收入增长有所放缓，其中Q3房建/基建/地产收入增速6.7%/19.8%/36.2%，环比Q2分别变化-20/19/5pct，房建增速高位回落，基建收入增速明显回暖，地产结算继续加快。我们认为Q4公司基建订单有望加快转化，过去几个季度新签订单连续高增长对收入端的提振有望延续。19年前三季度公司毛利率10.4%，较去年同期下降0.06pct，其中房建/基建/地产毛利率分别变化-0.4/-0.5/-0.5pct，19Q3单季度毛利率11.2%，同比提升0.7pct，主要与高毛利率的地产业务结算加快有关。

Q3利润增长提速，财务费用率改善，盈利能力增强

Q1/Q2/Q3单季度归母净利增速8.8%/4.2%/18.5%，Q3业绩加速主要系：1）少数股东损益环比减少75%，与H1永续债利息计提较多有关，下半年对利润影响减少；2）高毛利率的地产业务结算加快以及资产减值损失冲回；3）财务费用同比减少21%。19Q1-3公司资产减值（含信用）损失同比减少71%，销售/管理（含研发）/财务费用率分别为0.3/2.5/0.8%，同比变化0.02/0.41/-0.37pct，综合影响下，19Q1-3公司净利率4.5%，同比上升0.02pct。19Q1-3资产负债率76%，同比下降0.52pct，总资产/应收账款/存货周转率分别为0.51/6.01/1.45次，同比上升0.01/0.17/0.21pct。

业绩增长稳健，维持“买入”评级

19Q1-3建筑业务新签订单同比增长6.3%，其中房建/基建/设计同比变动17.2%/-24.8%/-1.9%，9月单月新签订单同比增长6.5%，房建/基建/设计同比分别变动-2.8%/+58.2%/+60%，基建订单改善明显，前三季度地产销售额同比增长30.4%，地产销售持续高增长，为后续业绩增长提供保障。由于此前房建业务收入增速和毛利率预测略高，根据前三季度情况，我们略微调低，调整后19-21年EPS为1.01/1.12/1.24元（前值1.03/1.15/1.26元），当前可比地产/建筑公司19年Wind一致预期PE6.9/7.3倍，认可给予公司19年6.9-7.5倍PE，目标价6.97-7.58元，维持“买入”评级。

风险提示：地产销售额高增长持续性不及预期，工程毛利率下行超预期。

公司近期经营一览

PE/PB - Band

盈利预测