本文來自格隆匯專欄：證券市場紅週刊，作者：李健

目前，A股市場上應用較多的量化策略是“基本面+量化”的模式。這種模式在今年的市場中獲益匪淺。

11月15日，千億量化投資公司——寧波幻方發佈公吿稱，即日起將暫停旗下所有資管產品的申購（含追加），前期已預約客户需要於12月2日（含當日）前完成申購，已有產品的固定開放日贖回業務不受影響。今年以來，已有多家量化基金宣佈封盤，包括靈均投資、天演資本、啟林投資、聚寬投資等，規模都在百億以上。

今年量化基金的業績跑贏了大盤，因此備受關注。市場還把流動性擴張的原因歸結於量化基金的高頻操作。有研究認為，目前的市場交易額中量化交易佔比接近20%，但量化投資人士對此予以否認，同時也否認量化投資導致市場大幅波動的傳言。記者採訪的投資人表示，很多國內的基本面+量化的基金並不做日內交易，大多是採取中短頻操作，不會給市場帶來明顯的影響。

有海外投資人曾經表示，量化投資組合中表現最好的股票往往是基本面表現突出的股票。而這也被A股市場量化投資參與者們所證實，並在今年的市場中獲益匪淺。

量化基金收益緣何翻倍？

據第三方平台統計，今年以來，量化基金的收益非常突出，比如國恩AI高頻量化1號收益率為202.83%，鼎薩量化1號收益率為154.14%，海澤基石量化1號獲得109.5%漲幅，金時量化1號獲得100.17%漲幅。據私募排排網統計，58只量化基金產品最近一年收益率超過了50%。

有些量化產品之所以能獲得鉅額收益，是因為高頻交易。據丹陽投資董事長康水躍介紹，國內有一個羣體主要做高頻交易，長期以來的年化收益率在80%左右，是全球另類投資巨頭——橋水基金年化收益的4倍左右。“他們不是以賺取管理費為目的，而是賺取基金收益。具體來説，他們和投資人的分成比例為五五開，投資人還要在申購時先交納6-10個點的管理費，而且這些都是不保本的。由於業績長期高增長，投資人很樂於接受高昂的成本。”

因為A股市場是T+1的交易方式，無法滿足通常意義上的高頻交易。同時，康水躍介紹説，這些高頻交易基金的規模都很小，達到幾個億已經算是規模較大的，而且這些基金主要集中在上海。“高頻交易在國內是非常少見的一個羣體，他們的規模並不大。之前市場認為A股交易量高於萬億、低於萬億都是由高頻交易引起的，實際不是。”

據康水躍介紹，海外一些華人做高頻交易的年化收益率長期維持在100%-200%，交易的是比特幣。他説，能有如此高的收益，“一個原因在於，比特幣是24小時交易，A股是4小時交易，比特幣高頻交易是傳統資產交易時長的6倍。另一個原因在於，數字貨幣從過去幾十年角度看，波動性都非常大，這也是比特幣高頻獲取利潤的一個重要來源。更重要的是，比特幣的長期趨勢是向上的，上行的斜率比美股還要大。”

因此，A股市場僅能做量化低延遲交易，而且A股過去十年滬指在大多數時間裏都在3000點左右徘徊，也難以讓量化基金有很好的收益。康水躍向記者指出，“A股做量化是合適的，但不是最好的。相對於其他的投資方式，A股市場上做量化肯定不是最好的一種策略。”

因子選擇“殊途同歸”

目前，A股市場上應用較多的量化策略是“基本面+量化”的模式。相聚資本創始合夥人何淼向記者介紹，這種策略是由主動型基金經理以多年的投資經驗為基礎，把優秀公司的指標總結成一些固定的模式，然後編成程序去做測試。

何淼指出，基金公司選擇量化因子的方式有兩種，即“相聚模式”和統計學上的因子篩選。

僅從“相聚模式”來説，何淼介紹説，各個行業之間有一些不同的因子，但偏基本面的一些信息是各行業之間通用的因子，例如財務數據、投資情緒等。“從我們方法來説，我們設計的每個因子都能跟主動投資人考察的要素做一個對應。例如主動型基金經理看一隻股票時，會關注基本面、估值水平、交易情緒等，我們以此為基礎，構建了一些相對複雜的因子。”

具體來説，大概有60%多的因子是各行業通用的，還有30%多的因子是行業的特點。例如，對白酒行業設計因子時，預收款就非常重要，因為預收款代表了銷售情況。此外，茅台、五糧液的批發價格也是重要因子。而對於偏週期類行業，養殖週期、海運週期等“週期”指標則是一個關鍵因子。

據何淼介紹，儘管交易方式有所不同，但選擇標的的結果可能和基本面投資者找到的標的一樣。“在我們的算法下，我們大概率是會選到寧德時代、貴州茅台這樣的公司進入股票池的。因為我們考察的是企業成長的趨勢。而估值更多是受到市場風格的影響，我們之前做過一些測試，發現不是貴的公司表現就不好、便宜的公司表現就好，而是什麼時候貴的公司表現好、什麼時候便宜的公司表現好，取決於宏觀環境。目前來看，這兩家公司是會被篩選進來的。”

量化思路被看重的是“守紀律”

實際上，量化與基本面選股的“一致性”是“國際規律”。First Round Capital聯合創始人、文藝復興科技公司創始成員之一霍華德·摩根在2019年的一次採訪中表示，“當我們觀察之前幾年的量化投資組合時，我們表現最好的股票，往往是公司內的基本面分析師也評為‘買入’的股票。”

某大型量化私募基金負責人就此向記者解釋稱，“實際上，不存在短週期預測、長週期預測的分別，價格只是一個結果，背後是供求關係，而供求關係的背後是上市公司的稀缺性，有稀缺性的公司，一定是那些引領創新、引領產業升級的公司。在經濟學上，這些邏輯是層層遞進的。因此，主觀思路和量化思路在本質上是一致的，不過是用各自的方法做出判斷。它們不是對立的，我們每個人都在‘盲人摸象’似的對一家公司進行探索。而價格在當中就非常重要了，價格體現的是一段時間內企業的稀缺性，稀缺性背後是人們的認知，主觀的認知顯示為客觀的價格表現出來。從主觀到客觀，人們一直在調整自己的決策，市場參與者如此，市場主體、市場內的上市公司也是如此。”

上述人士指出，“中國的信息化發展是從60年代開始的，對計算機的應用超過了60年，但中國資本市場才30多年，所以後麪人們一定會通過計算器去抓取那些大多數人抓取不到的錯誤定價的機會，去抓取更短週期的波動。這不存在好與壞、高級與低級的區別。”

麥金利資本首席投資官裏什·納蘭在《打開量化投資的黑箱》一書中提出了一個問題，如果一家公司的首席執行官被解僱了，是好消息還是壞消息？一個交易員可能認為這意味着領導層的不穩定性，從而認為是一個壞消息。另一個交易員認為首席執行官被解僱，這是董事會的一個明智決策，公司目前經營狀況良好。

對此，上述人士向記者表示，“不同的人對於相同的信息，可能會做出不同的判斷。正因為如此，我們更需要量化投資，因為量化投資需要嚴格遵守紀律，當一個交易策略被設計出來，並經過檢驗證明可以獲利、可執行後，我們的經驗是，不對算法做非必要的干預。這一點在A股市場上也能發揮有效的作用。”

A股量化投資剛剛上路

自2005年光大保德信推出一隻量化選股策略類基金後，國內的量化投資已經發展了16年，這個過程中表現出了明顯的週期屬性。

而今年剛好成為了量化投資發展的“大年”，何淼對記者分析，“決定量化基金和主動型基金業績的優劣，關鍵在於市場風格如何。當市場風格偏小盤時，量化的表現總體上會優於主動管理基金；當市場風格偏向於白馬股、大盤股時，例如2016-2020年，主動管理基金的業績則比較好。這是因為量化投資的組合非常分散，一般包括幾百只股票，當市場風格偏小盤時，從概率角度，量化選出的股票表現更好的機會大一些。前兩年，滬深300指數的收益遠好於中證500，今年中證500明顯好於滬深300。國內很多量化私募做中證500增強產品，所以中證500風格比較好的時候，他們的相對業績就更好。”

私募排排網基金經理胡泊同時指出，因為市場新進資金持續湧入，而量化是一個在風險收益上比較容易理解的策略，更容易獲得資金的認可。同時券商也在大力主推量化產品。“所以多方面的因素共振之下，導致量化今年的規模出現了爆炸性的增長。”

相比美國量化交易佔比60%-70%的水平，中國量化交易佔比還不到20%，對此，康水躍判斷，“從長期來看，國內的量化投資仍處於中早期階段。”

胡泊指出，國外整體市場比較成熟，超額部分變得越來越稀薄，導致很多成熟的團隊和資金湧入到國內。在第一批晉升百億私募的機構中，就有多名千禧年基金背景的基金經理，例如，九坤投資的王琛、明汯投資的裘慧明和靈均投資的馬志宇等。何淼的團隊內都是由清華、北大、康奈爾的畢業生，以及在信息學競賽獲過獎的人構成。

“國內的量化基金爆發的加速度可能會放緩，但絕對值不會萎縮。”康水躍表示，“市場在逐漸完善，人們開始將先進的科技應用在投資領域，不斷地發現新的應用場景，在期間開花結果，我覺得這是一個長期的趨勢。”