机构：国信证券

评级：买入

事项：

2020 年 10 月 12 日，公司公告，2020 年第三季度“LILANZ”产品的零售金额（按零售价值计算）与 2019 年同期比较上升 5%至 10%。

国信观点：

1）Q3 好于预期，公司 Q3~Q4 销售占全年 7 成左右，冷冬有望促进 Q4 维持出色表现；

2）上半年收入下滑净利率稳定，派息比例超过 7 成，渠道优化稳步推进，轻商务系列多数转为直营；

3）新零售发展迅速，助力库存清理和品牌推广；

4）风险提示：宏观经济与消费需求大幅下行；库存去化不及预期，加大利润拖累；市场的系统性风险；

5）投资建议：超预期经营表现有望持续，看好估值修复弹性。公司 Q3 超预期的销售表现和 Q4 旺季的来临有望顺利去化库存，提升订货预期，目前处于经营业绩拐点和估值修复的前期。并且以今年估值和公司历年 70%派息比例计算，公司股息率在 8.4%，安全边际高。我们看好公司持续的经营改善与估值修复的弹性。考虑到超预期的流水表现，我们上调盈利预测，预计公司 20-22 年净利润同比-22.5%/31.5%/16.2%，EPS 分别为 0.53/0.69/0.80 元（此前为 0.47/0.67/0.78 元），当前股价对应 PE 分别为 8.3x/6.3x/5.4x，上调公司合理估值 7.0-7.8 港元（对应 2020 PE 9x-10x），维持“买入”评级。

评论：

Q3 好于预期，公司 Q3~Q4 销售占全年 7 成左右，“冷冬”有望促进 Q4 维持出色表现

公司在中报期指引目标下半年零售端销售额将以不低于中单位数增长，目前看 Q3 零售端销售额同比增长 5%~10%，好于此前预期。从折扣看也有较好的恢复，新品预计在 8 折左右，过季品 5 折左右，逐月复苏趋势较好。“十一”黄金周旺季开启，公司销售额预计同增 40%-50%。历年来公司下半年的销售额占全年的 7 成左右，预计下半年受益于消费需求加速释放和“冷冬”，Q3 的恢复趋势将有望在 Q4 延续。9 月“消费促进月活动活动前两周，全国商品消费和服务消费总额约 1.9 万亿元，环比增长 7.4%；活动第三周消费总额约 9900 亿元，比活动前增长 8.5%。据商务部监测，10 月 1日至 8 日，全国零售和餐饮重点监测企业销售额约 1.6 万亿元，日均销售额比去年“十一”黄金周增长 4.9%。此外，中国气象局预计今年冬天会形成拉尼娜事件，或为“冷冬”。

上半年收入下滑净利率稳定，派息比例超过 7 成，渠道优化稳步推进，轻商务系列多数转为直营2020 年上半年，公司实现收入 10.93 亿元，-29.0%；归母净利润 2.69 亿元，-30.8%。公司现金充沛，保持低杠杆和高派息，派息比例约 75.6%。疫情影响下公司的费用开支保持相对灵活，控费降本保持净利率稳定；库存周转天数相比去年同期上升 54 天，渠道库存也有所增加，下半年将利用奥莱店、线上促销等方式清理库存，预计 2020 年底恢复正常。上半年店铺数量减少 98 家至 2717 家，面积下降 3.9%，购物商场店维持占比 28%。公司共有一级/二级分销商 77/768家，数量相对稳定。应对实体店客流下滑积极发展线上，电商销售额同比增长 1.5 倍。公司在加强库存管理和品牌塑造的基础上，将轻商务 228 家店铺转为直营。