日前，香港联合交易所修订有关借壳上市和壳股活动之《上市规则》，决定收紧借壳上市及养壳规定。新规则下，企业买壳成本增加，卖壳难度提升，养壳将遭重点打击。

港交所文件指出，近年借壳上市盛行，市场频见大量投机炒卖，并且成为市场操控及内幕交易的温床，削弱了投资者对市场的信心。鉴于这些问题，港交所建议修订反收购规则及持续上市准则，对壳股活动严加监管。据悉，新规将从今年10月1日起实行，受新规影响的上市公司，可获12个月过渡期，在此期间自行更正，以符合新规要求。

香港交易所上市主管戴林瀚表示，本次修订有关反收购行动的规定及持续上市准则，有助于交易所应对市场上层出不穷的借壳上市手法，提升对壳股活动的监管。

事实上，多年来，由于港股资金面活跃，市场估值提升较高，吸引了众多国内公司赴港上市，包括内地多家互联网独角兽公司。然而，港股借壳上市盛行，不少在A股市场上市遇挫的企业都萌生了在港股买壳的念头。

伴随本次修订正式落地，港股借壳上市的判定标准将大为收紧，港股退市执行力度也将大程度加强。而对内地企业，如果想要借壳赴港上市，借壳成本势必有所增加，甚至交易的不确定风险也将有所增加。

“爆炒”成风的港股创业板

近年来，港股市场炒壳股行为一直存在，且日渐猖狂。一方面是投资者买入上市发行人控制权以取得其上市地位，达到借壳上市目的；另一方面是上市发行人本身业务能力一般，常年亏损。于是，出售相关业务卖壳，投机炒壳行为成为市场操控及内幕交易的温床，而因此造成的股价大幅异动也是层出不穷。

比如金利丰金融实际控制人朱李月华，就被称之为香港“壳后”，会对一些小盘股进行卖壳一条龙服务，并向这些公司提供律师、会计师，包括出售项目咨询等，有些公司上市之初金利丰就已经帮他们找到1年后卖壳的买家。

其实，自2014年以来，港股市场创业板上市公司股价暴涨暴跌、容易操控、股权高度集中这些病症早已不是新闻。

数据显示，截至今年7月，香港创业板一共384家上市公司，其中上市首日暴涨10倍以上的达18只，如亚势备份、立基控股的涨幅分别高达21倍和19倍，立基控股盘中涨幅最高曾达58倍；上市首日涨幅超过1倍的85只个股，奥传思维控股最大涨幅达到2937.03%。而在接下来两周内，这些个股超过50只股价下跌，股价腰斩的22只，跌幅最大的也就是上市首日涨幅最高的奥传思维控股，跌幅高达97.35%。

而随着内地监管收紧IPO后，导致很多内地企业纷纷转向香港，港股市场的壳资源一时间供不应求，导致香港创业板壳资源近年来的价格也不断飙升，由早期的数千万港元飙升至目前的3亿港元左右。

香港某券商对媒体透露，“创业板市场就像是一个大赌场，股价的升幅已经完全脱离了现实，投资者就像是赌博，对他们而言，市值小的股票更容易炒作，而且近年壳股炒风正盛，这类个股具备相当高的炒作概念，因此即使没有基本面也有人愿意追捧。”

道与魔的两两较量

早在2016年，港交所就曾表示，创业板将成为港交所大力整顿的对象，并发布指引。针对那些疑似只为“造壳”而赴港上市的公司，明确列出“壳股”七大特征，包括低市值、仅勉强符合上市规定、集资额与上市开支不成比例、仅有贸易业务且客户高度集中、绝大部分资产为流动资产的“轻资产”模式，与母公司的业务划分过于表面及在上市申请之前阶段几乎没有或无往来资金。

2018年6月，港交所就解决市场关注借壳上市及壳股活动的问题，刊发了一份咨询文件征询市场意见。当时建议修订《上市规则》旨在打击壳股活动和维持市场质素(此次港交所已按咨询期收集回应调整建议)。

戴林瀚表示，此前港交所三管齐下打击壳股活动。首先是更严格的审批上市申请人是否适合上市，杜绝申请人透过首次公开招股“造壳”；二是提高上市发行人适用的持续上市准则，遏制“造壳”及“养壳”活动；三是收紧借壳规则，防止借壳上市现象。

此次修改的《上市规则》变动主要包括：对借壳交易的定义，对于上市公司出售业务导致控制权变动的限制，以及禁止通过大规模发行证券进行借壳上市。

具体来看，是否将上市公司交易行为定义为借壳上市，主要从交易规模，目标资产质量，发行人业务性质及规模，主营业务出现根本转变，控制权或实际控制权变动，一连串的交易或安排(一般指36个月内进行收购、出售项目导致控制权变动)来判定。

另外，修改后的《上市规则》限制发行人不得在控制权变动之时或其后36个月内将全部或将大部分原有业务出售。并且，禁止通过以下方式进行借壳，大规模发行股票换取现金，当中牵涉到或会导致发行人控制权或实际控制权转变，而所得资金将用作收购或开展规模远较发行人现有主营业务庞大的新业务。

值得注意的是，此次修订后的借壳新规，除了之前规定中提及若是发行人控股股东出现变动即视为反收购外，还增加了一项，或能够使实际控制权的单一最大股东出现变动的情况，也视为反收购。换言之，新规之前，为了规避成为控股股东而出现“借壳”，港交所设置了占股30%的门槛，买壳方会选择成为占股少于30%的实际控股的单一最大股东。

熟悉港交所上市规则的香港金融从业者黄立冲表示，新规实行后，这将不再成为可能，主要公司实际控制单一最大股东出现变动，港交所则视其为反向收购。这实际上，就这点来说，新规比之前更为严格。

千余壳股受影响

通俗地讲，借壳上市是非上市公司可以利用上市公司，在证券市场上融资的能力进行融资，为企业的发展服务。一般分为两个步骤，股权转和资产换置，也就是常所说的借壳。

借壳上市最突出的优点就是壳公司由于进行了资产置换，其盈利能力大大提高，在股市上的价值可能迅速增长，因此企业所购买的股权价值也可能成倍增长，企业因此所得到的收益可能非常巨大。

此前，港股上市新规修订后，引来小米、美团等独角兽，市场估值提升，资金面活跃。但近年，虽然香港主板尤其是创业板的上市门槛有所放松，达到上市条件还是存在一定难度，这也就造成了香港主板和创业板的“壳”具备较大价值，而国内一些公司正是通过借壳才得以快速实现赴港上市。

截至目前，港股有1480只股票市值低于10亿港元，在港股中占比高达62%。这类小市值公司，主营业务对投资者没有吸引力，市场成交不活跃，普遍被认为是“壳股”。有分析认为，不同于A股，港股流动性分化非常严重，很多小市值公司，经常是没有成交。而流动性溢价低，便是港股壳公司市值低的主要原因。

如今，香港新股气氛大不如前，早已有迹可寻，包括公司将上市目标由香港主板转向上海科创板。据统计，内地新三板上市的赛特斯、盛世大联、海尔生物医疗科技，已先后取消来港上市的申请，转投科创板挂牌。

此次修订，有业内人士称，未来市场的“壳”交易将变得更难，不仅潜在壳资源减少，借壳成本也将有所增加。而对内地企业想要借壳赴港上市，因发行人处置资产时限要求拉长，借壳交易时间会被拉长，使得交易的不确定性也将有所增加。