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來源：中信證券

我們預計21Q3公司業績符合前期指引，收入和用戶端均有望實現穩健增長，預計21Q3公司遊戲/VAS/廣告/電商及其他分別同比+15%/+90%/+100%/ +80%。公司以優質內容驅動用戶持續破圈，面向Z世代的高活躍社區釋放廣闊的商業價值。公司是稀缺的互聯網核心資產，我們看好B站作爲年輕世代泛娛樂內容社區的增長勢頭與商業價值，繼續推薦嗶哩嗶哩。

▍21Q3業績前瞻：我們預計公司21Q3實現營收51.87億元（YoY+60.8%），符合前期指引（51~52億元）。

我們預計遊戲/增值服務/廣告/電商及其他分別實現收入14.66/18.61/11.15/7.44億元，同比+15%/+90%/+100%/+80%。考慮到收入組成中毛利率較高的遊戲業務佔比有所降低，預計公司21Q3毛利率爲20.0%，同比下降3.6pcts，環比下降2.0pcts，考慮到公司直播分成比例有所收緊，預計Q4毛利率環比回升。我們預計公司銷售/管理/研發費用率分別爲32.0%/9.5%/15.0%，分別同比-4.9/+1.6/+2.6pcts；預計公司21Q3實現歸母淨虧損17.69億元，淨虧損率-34.1%，虧損幅度同比擴大0.6pct。

▍預計21Q3遊戲業務將受益於Q2上線新作，同時關注內容監管政策對於新遊上線的影響。

我們預計公司21Q3實現遊戲收入14.66億元（YoY+15%）。獨代與自研方面，預計Q2公司上線的3款新遊《坎公騎冠劍》、《機動戰姬·聚變》、《刀劍神域》將爲Q3遊戲收入貢獻穩健支撐。此外，8月4日嗶哩嗶哩發佈16款新遊戲（6款自研，10款獨代），有望在中期爲B站遊戲業務貢獻動能。聯運方面，2021年公司已聯運網易《哈利波特：魔法覺醒》、騰訊《英雄聯盟手遊》等頭部遊戲，預計隨着用戶規模的持續破圈，B站在年輕向遊戲的渠道價值將得以進一步鞏固。此外，考慮到遊戲行業內容監管政策靴子尚未完全落地，我們建議關注遊戲行業版號審批與新遊上線進度。

▍預計21Q3 VAS收入將受益於優質OGV與直播業務的快速增長。

我們預計公司21Q3實現VAS收入18.61億元（YoY+90%）。

OGV內容方面，21Q3公司在優勢的動漫品類上保持優異成績，推出《元龍第二季》、《百妖譜第二季》等優質國漫內容；此外，B站繼續發力劇綜內容，Q3上新自制綜藝《90婚介所》與《我的音樂你聽嗎？》，播放量均超過1.9億，延續B站自制綜藝的高口碑；上新原創劇集《雙鏡》與《最好的朋友》，豐富OGV內容供給。

直播業務方面，7月~8月B站推出“直播嘉年華”活動，集結平臺的知識、生活、遊戲等多個分區UP主展開上百場主題直播；10月5日開始，B站繼續憑藉大陸地區直播獨家版權進行英雄聯盟S11直播，預計將爲直播業務帶來強勁支撐。根據21Q1公司財報電話會，遊戲直播是公司直播業務中排名第一的垂直品類，我們認爲B站在遊戲直播業務的快速增長有望進一步驅動直播收入。

▍預計21Q3廣告業務受益於廣告主類型進一步豐富，看好UP主生態與內容營銷的深度結合。

我們預計公司21Q3實現廣告收入11.15億元（YoY+100%）。隨着用戶價值的高質量增長和中國新興消費品牌的快速發展，B站作爲國內頭部的PUGV視頻社區，平臺的UP主以優質內容與粉絲建立連結，爲內容營銷奠定了良好的基礎。9月24日，B站正式上線“廣告分成計劃”，通過播放頁框下廣告的方式拓展廣告位，UP主加入後單條視頻可獲得“廣告分成”疊加“創作激勵”帶來的雙份收益，預計將進一步豐富對於內容創作者的激勵機制，提升B站的商業化能力。

▍風險因素：

用戶增長不及預期；海外引進遊戲版號受限；自研遊戲上線進度不及預期；OGV內容拓展不及預期；內容監管趨嚴對平臺生態造成衝擊。

▍投資建議：

我們認爲隨着用戶規模的高質量增長，公司廣告和增值服務有望加速，看好公司作爲年輕世代泛娛樂內容社區的增長潛力。我們維持公司2021~23年營收預測192.32/292.72/420.85億元，維持2021~23年淨利潤預測-60.26/-62.50/-49.86億元。我們認爲公司是稀缺的互聯網核心資產，用戶規模有望保持高速增長，商業化空間仍然廣闊。